mRNA 의약품 투자 확대의 수혜주, 마라바이 라이프사이언스 (MRVI)

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작성일  2021-10-23

 

#Maravai LifeSciences (MRVI) #BioNTech (BNTX) #Pfizer (PFE) #CureVac (CVAC) #Moderna (MRNA)

 

-------------------------------------------------<Key point>--------------------------------------------

• 모더나와 화이자/바이온테크의 코로나-19 백신 개발 성공으로 mRNA 의약품은 단기간에 가장 촉망받는 의약품 유형으로 떠오르며 글로벌 대형 제약사들의 mRNA 플랫폼에 대한 투자가 확대되고 있다.
• 마라바이 라이프 사이언스는 mRNA 의약품 생산에 필수적인 원료 물질을 생산, 공급하는 기업으로 향후 mRNA 의약품의 장기적인 수요 증가와 함께 성장이 예상된다.

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mRNA 의약품: 코로나-19로 확인된 가능성 

코로나-19는 전 세계 모든 사람들의 일상의 많은 부분을 바꿔놓았고 여러 산업 생태계의 다양한 분야에서 변화를 촉발했다. 재택근무가 일상화된 것이나, 각국 정부가 내놓은 경기 부양책에 친환경 정책이 적극 도입되면서 친환경 에너지 및 전기차 시장이 급성장하게 된 것이 대표적인 사례다. 

 

코로나-19로 인한 변화는 제약 산업에도 찾아왔는데 대표적인 것이 mRNA 의약품의 급성장이다. mRNA는 DNA에 담긴 유전 정보를 번역해 단백질을 생산하기 위한 중간 단계 물질로 핵내에 있는 염색체 DNA를 전사해 세포질에 있는 단백질 공장인 라이보좀에 정보를 전달해주는 역할을 한다. 우리 몸의 수많은 기능은 효소, 호르몬, 항체 등과 같은 단백질이 대부분 담당한다.

 

치료용으로 사용되는 의약품들은 특정 단백질을 타게팅해서 기능을 저해하거나 향상시키는 작용 메카니즘을 지닌다. 현재 가장 많이 사용되는 의약품 유형은 저분자 화합물이며 2000년대 이후 치료용 항체, 재조합 단백질, 항원(백신의 경우) 등 단백질 의약품의 사용이 크게 증가하고 있다. 단백질 의약품은 살아있는 세포에서 생산해야하기 때문에 통상 바이오로직스(바이오 의약품, biologics)에 포함되며 바이오로직스 의약품에서 가장 큰 비중을 차지한다.

 

mRNA 의약품은 생물학 공정을 통해 생산, 정제, 분리해낸 단백질 대신 단백질 의약품의 유전정보를 담은 mRNA를 의약품으로 사용하는 방식이다. mRNA는 단백질 의약품 대비 여러 장점을 지니고 있다: (1) mRNA는 생합성이 아닌 화학합성을 통해 쉽게 생산할 수 있고, 환자의 세포가 mRNA를 흡수하여 치료에 필요한 단백질을 직접 만들어내기 때문에 단백질 의약품 생산에 필요한 고비용의 복잡한 생산 공정을 생략할 수 있어서 생산 비용이 크게 절감된다. (2) 단백질 대비 mRNA 생산의 용이성은 다수 후보물질의 테스트를 가능하게 해서 개발의 시간도 크게 단축된다. (3) 화학합성이기 때문에 품질관리도 용이하다. (4) 단백질 의약품 방식으로는 어려운 막 단백질, 세포 내부 단백질에도 적용이 가능해서 광범위한 응용 가능성을 지니고 있다.

 

mRNA는 많은 장점을 지니고 있음에도 불구하고 코로나-19 이전에는 실현된적 없는 가능성으로만 존재했다. 그러나 이제는 전세계의 누구나 아는 이름이 된 모더나와 바이온테크의 코로나-19 백신의 대성공으로 인해 가능성이 아닌 현실이 됐고 모더나와 바이온테크는 글로벌 대형 제약-바이오 기업들과 어깨를 나란히하는 대형 기업으로 성장했다. 또한 큐어백, 악투러스, 프로큐어 등 수많은 후발 주자들이 등장했으며, 모더나, 바이온테크의 성공을 목격한 대형 제약사들은 인수합병, 라이선싱을 통해 파이프라인에 mRNA를 추가하고 있다. 사노피의 트랜슬레이트 바이오 인수, 화이자의 바이온테크와의 협업 확대, GSK의 큐어백과의 협업 확대 등이 대표적이다. 이제 mRNA 의약품은 명실상부 주류 의약품의 한 유형으로 자리잡은 것이다.

 

mRNA 의약품에 위에 열거한 다양한 장점이 있다면 단점도 존재하는데, 대표적인 단점이 (1) mRNA의 세포 전달을 위해 지질 나노입자와 같은 전달체의 사용이 필요한데 혈류를 통해 전달체가 도달할 수 있는 기관이 간 등으로 제한적이며, (2) mRNA는 생체물질 가운데 가장 다루기 어려울 정도로 안정성이 낮다는 점 등이다. 따라서 mRNA의 안정성을 높여주기 위한 여러가지 화학적 구조 변경이 필요한데 대표적인 것이 오늘 소개할 마라바이 라이프사이언스의 mRNA 캡핑 기술이다.

 

기업 개요

마라바이 라이프사이언스는 사모펀드인 GTCR이 대주주로 있는 홀딩 컴퍼니다. GTCR은 상장전 100%,상장 후 57%의 지분을 보유하고 있다. 2014년 설립됐고 2020년 11월 20일 나스닥에 상장했다.

 

마라바이 라이프사이언스는 기업을 인수합병한 후 투자, 업그레이드를 통해 인수한 기업의 성장을 도모하는 전략을 추구한다. 2016년 백터랩 (Vector Labs)의 인수를 시작으로 같은해 트라이링크 바이오테크놀로지스 (TriLink BioTechnologies), 사이그너스 테크놀로지스 (Cygnus Technologies), 솔루링크 (Solulink)의 자산, 2017년 글렌 리서치 (Glen Research), 2020년 모크V 솔루션 (MockV Solutions)을 인수했다. 

 

솔루링크의 자산은 글랜 리서치의, 모크V 솔루션은 사이그너스 테크놀로지스의 포트폴리오에 병합되었고 백터랩(Vector Labs)은 2021년 9월 매각하면서 현재 보유 기업은 트라이링크 바이오테크놀로지스, 글렌 리서치, 사이그너스 테크놀로지스 3개사이다. 

 

기준일자	2021.10.23	52주 최저-최고가	$23.62 ~ $63.55
기업명 (심볼)	Maravai LifeSciences Holdings, Inc (MRVI)	90일 평균 거래량	1,697,327
업종	헬스케어	P/E (TTM)	10.19
시가총액	$5.52B	EPS	$4.12
현재주가	$42.00	배당금	없음

 

마라바이 라이프사이언스의 사업분야는 2020년 기준 크게 (1) 핵산 생산, (2) 바이오 의약품 안전성 테스트, (3) 단백질 검출의 세 분야로 나뉘는데  단백질 검출 분야는 올해 9월 벡터랩을 매각하면서 더이상 사업을 하지 않는다. 3개의 자회사들 중 핵산 생산은 트라이링크 바이오테크놀로지스와 글렌 리서치가, 바이오 의약품 안전성 테스트는 사이그너스 테크놀로지스가 관련 사업을 하고 있다.

 

마라바이 라이프사이언스 각 자회사들의 사업 영역

출처: 마라바이 라이프사이언스 연간 실적 보고서, 2021.10.23, https://investors.maravai.com/node/7181/html

 

핵산 생산

핵산 생산 분야는 mRNA, 플라스미드 DNA, 올리고 핵산 등 핵산을 이용한 각종 기초 및 치료제 연구 개발 분야에 필요한 원료 공급 및 제조 서비스를 제공한다. 핵산 생산 분야는 마라바이 라이프사이언스의 사업 분야들 중 가장 빠르게 성장하면서 동시에 가장 높은 매출 비중을 차지하는 분야로 2019년 51%, 2020년 73%, 2021년 상반기 86%의 매출 비중으로 점차 비중이 확대되고 있다. 

 

핵산 제품은 mRNA, 올리고 핵산, 플라스미드 DNA세개의 카테고리로 나뉜다. 플라스미드 DNA 사업은 올해 1분기에 트라이링크 바이오테크놀로지스를 통해 제공하기 시작했다. 이중 2020년 기준 매출에서 가장 높은 비중을 차지하는 분야는 역시 mRNA 분야로 매출의 47%를 차지하는데 이는 코로나-19 백신 개발과 무관하지 않다. 특히 mRNA의 안전성을 높여주는 캡핑 기술인 트라이링크 바이오테크놀로지스의 클린캡은 마라바이의 매출 성장을 주도하고 있다.

 

mRNA는 DNA 주형에 RNA 중합 효소와 A, U, G, C 네개의 염기로 구성된 단일 뉴클레오사이드를 반응시켜 mRNA 전구체를 전사를 통해 만들고 5’ 말단 (전사가 시작된 부위)과 3’ 말단(전사가 종료된 부위)에 에 각각 캡과 폴리 A 꼬리를 첨가해 만들어진다. 캡과 폴리 A 꼬리는 생화학적으로 매우 불안정한 mRNA를 안전화시켜 반감기를 늘려주는 역할을 하며 캡 구조가 없는 mRNA는 체내에서 선천 면역 반응을 일으켜 원치 않는 결과를 초래할 수 있다.

 

mRNA의 구성 요소

출처: 바이온테크 홈페이지, 2021.10.23, https://biontech.de/de/how-we-translate/mrna-therapeutics

 

2021년 3월 기준 WHO가 집계한 263개의 개발중, 혹은 완료된 코로나-19 백신 중 34개가 mRNA 백신이고, 이중 5개의 임상/상용화 단계 프로그램 (화이자/바이온테크, 바이온테크/복성제약, 태국 쭐랄롱꼰 대학교 (임상 1상), 영국 임페리얼 컬리지 런던 대학 (임상 1/2상), 큐어백 (임상 3상))과 전임상 단계 3개의 프로그램 (동경대/다이이찌 산쿄, eTheRNA 이뮤노테라퓨틱스, 그린라이트 바이오사이언스)이 클린캡 사용한다. 

 

마라바이 라이프사이언스는 올해 8월 mRNA 코로나-19 백신을 개발하고자하는 중국, 일본 및 여타 아시아-태평양 지역의 기관들과 클린캡 및 클린캡 mRNA 공급을 위한 협의를 진행중이라고 밝혔다. 그리고 10월에는 한국 아이진의 mRNA 코로나-19 백신 후보물질에 클린캡을 공급한다고 발표했다.

 

코로나-19 백신 이외에도 총 110개 이상의 고객들이 클린캡을 직접 구매해서 mRNA 생산에 사용하며 400개 이상의 고객들이 마라바이 라이프사이언스의 mRNA 제조 서비스를 통해 클린캡 기술을 사용한다. 최소 40개 이상의 크리스퍼 유전자 가위, CAR-T, 백신, 효소 대체 치료 프로그램에서 마라바이 라이프사이언스의 핵산 제품을 사용하며 이중 25개 프로그램에서 클린캡 기술이 사용된 mRNA를 사용한다. 마라바이 라이프사이언스의 핵산 제품들은 의약품 개발에 사용될 뿐만 아니라 올리고 핵산, 단일 뉴클레오타이드 등은 PCR이나 시퀀싱 등 진단에도 사용된다.

 

바이오 의약품 안전성 테스트

바이오 의약품 안전성 테스트 사업은 사이그너스 테크놀로지스가 하고 있으며 항체, 재조합 단백질, 백신, 세포 치료제, 유전자 치료제 등 바이오 의약품 생산과정에서 제거되지 못한 불순물을 검출하는 검출법을 제작, 판매한다. 

 

바이오 의약품은 화학 합성이 아닌 살아있는 세포를 배양해 추출하기 때문에 생산에 사용되는 숙주 세포의 단백질이나 DNA, 세포 배지에 포함되어 있는 단백질, 오염된 미생물 및 유전자 전달체로 사용된 바이러스 등이 의약품 추출 과정에서 완전히 분리되지 않는 경우가 많고 이러한 불순물은 경우에 따라 심각한 안전성 문제를 초래할 수 있다. 사이그너스 테크놀로지스는 총 23종에 달하는 숙주 세포에 대한 검출 키트를 제공하며 고객은 이미 만들어진 키트를 사용하거나 자사의 목적에 맞는 키트를 맞춤형으로 제작하여 사용할 수 있다.

 

바이오 의약품 안전성 테스트 사업은 2020년 매출 기준 전체 매출의 19%를 차지하며 이중 46%는 제약회사, 위탁 연구 기관 (CRO), 위탁 개발 생산 기관 (CDMO)로부터, 53%는 미국 및 글로벌 유통회사들로부터, 그리고 1%는 아카데미, 정부, 병원 연구 기관으로부터 나온다.

 

단백질 검출

단백질 검출 사업은 올해 9월 벡터랩을 매각하면서 더이상 하지 않는 사업이기 때문에 자세한 설명은 생략한다. 단백질 검출 사업은 2020년 매출의 8%를 차지했으며 지난 3년간 각각 85%, 19% 성장한 핵산 생산, 바이오 의약품 안전성 테스트 사업과 달리 -5% 역성장했다.

 

마라바이 라이프사이언스의 매출은 2019년, 2020년 각각 16%, 98% 증가했고 2021년은 상반기에만 이미 2020년 전체 매출을 넘어서며 274% 증가하는 등 폭발적으로 증가했는데 이는 화이자/바이온테크의 코로나-19 백신이 폭발적으로 보급된데에 기인한다. 마라바이 라이프사이언스의 순이익은 2020년 흑자 전환했는데 영업이익이 2019년부터 흑자였기 때문에 순이익의 흑자 전환은 시간 문제였지만 백신 매출로 앞당겨졌다고 볼 수 있다.

 

매출의 증가와 함께 영업이익 및 자유 현금 흐름도 큰 폭으로 증가했으며 매출 총이익율은 2018년 51%에서 2020년 72%, 2021년 상반기 81%로,  영업이익율은 2018년 13%에서 2020년 42%, 2021년 상반기 67%로 큰 폭으로 개선되고 있다. 

채무/자본 비율은 2019년, 2020년 각각 233%, 345%에서 2021년 160%로 개선됐다. 160%도 여전히 높은 수치이지만 마라바이 라이프사이언스가 사모펀드가 대주주로 있는 인수합병이 주 사업모델인 점을 고려하면 충분히 이해가 되는 수치라고 볼 수 있다. 유동비율은 200% 이상으로 유지해왔고 2021년 상반기에는 391%까지 높였으며 지난 9월 벡터랩을 매각했기 때문에 부채에 대한 우려는 할 필요가 없을 듯 하다.

 

매출 세부 사항별로 보면 지역별 매출은 유럽, 중동, 아프리카 매출이 빠르게 증가하고 있으며 사업 분야별로는 핵산 생산 매출이 매출 성장을 주도하고 있다. 화이자/바이온테크의 mRNA 백신의 보급이 미국에서 유럽으로, 그리고 그 이외 지역으로 순차적으로 증가하고 있으며 지역내 생산 시설에서 제조된 백신이 보급되고 있는 점을 감안하면 이해할 수 있는 수치라고 할 수 있다.

 

주요 재무제표 항목들 및 분야별 매출 (단위 Million – EPS 제외)

손익계산서	2018	2019	2020	2020 1H	2021 1H
매출	$124	$143	$284	$98	$366
R&D	$4	$4	$9	$5	$4
매출총이익	$63	$76	$204	$61	$298
영업이익	$16	$24	$120	$43	$247
순이익	($4)	($4)	$89	$25	$72
기본 EPS	($0.07)	($0.03)	$7.43	$0.09	$0.69
희석 EPS	($0.07)	($0.03)	$2.36	$0.09	$0.69
EBITDA	$33	$48	$138	$56	$267
조정 EBITDA	$53	$62	$169	$47	$267
재무상태표	2018	2019	2020	2020 1H	2021 1H
현금 및 현금성 자산	-	$25	$236	-	$375
유동 자산	-	$61	$332	-	$644
총 자산	-	$578	$1,271	-	$1,601
유동 부채	-	$30	$131	-	$165
총 채무	-	$337	$535		$533
총 부채	-	$433	$1,116	-	$1,268
총 자본	-	$145	$155	-	$333
현금흐름표	2018	2019	2020	2020 1H	2021 1H
영업활동 현금흐름	($0)	$24	$152	$21	$205
투자활동 현금흐름	($3)	($17)	$6	$25	($7)
재무활동 현금흐름	($9)	($4)	$53	$13	($59)
자유 현금흐름	$49	$42	$142	$37	$258
비율	2018	2019	2020	2020 1H	2021 1H
매출 증가율	-	16%	98%	-	274%
R&D 증가율	-	-19%	157%	-	-23%
매출총이익 증가율	-	21%	168%	-	386%
영업이익 증가율	-	46%	400%	-	475%
순이익 증가율	-	0%	-2,090%	-	191%
EBITDA 증가율	-	45%	187%	-	374%
조정 EBITDA 증가율	-	17%	173%	-	467%
영업활동 현금흐름 증가율	-	-13,065%	531%	-	859%
자유 현금흐름 증가율	-	-15%	237%	-	589%
매출총이익율	51%	53%	72%	63%	81%
영업이익율	13%	17%	42%	44%	67%
순이익율	-4%	-3%	31%	25%	20%
EBITDA 마진	27%	34%	49%	57%	73%
조정 EBITDA 마진	43%	43%	60%	48%	73%
ROE	-	-3%	57%	-	22%
ROA	-	-1%	7%	-	5%
채무/자본 비율	-	233%	345%	-	160%
유동비율	-	205%	254%	-	391%

 

매출 세부 사항 (단위 Million)

지역별 매출	2018	2019	2020	CAGR	2020 1H	2021 1H
북미	$74	$84	$150	42%	$62	$155
유럽, 중동, 아프리카	$28	$35	$90	80%	$15	$166
아시아-태평양	$21	$24	$43	42%	$21	$45
중, 남미	$1	$1	$0	-6%	$0	$0
총 매출	$124	$143	$284	51%	$98	$366
사업별 매출	2018	2019	2020	CAGR	2020 1H	2021 1H
핵산 생산	$60	$73	$206	85%	$61	$316
바이오의약품 안전성 테스트	$38	$44	$55	19%	$27	$36
단백질 검출	$25	$26	$23	-5%	$10	$14
총 매출	$124	$143	$284	51%	$98	$366
사업별 조정 EBITDA	2018	2019	2020	CAGR	2020 1H	2021 1H
핵산 생산	$9	$45	$134	281%	$29	$252
바이오의약품 안전성 테스트	$15	$36	$22	23%	$22	$29
단백질 검출	$14	$31	$17	10%	$4	$6
총 조정 EBITDA	$53	$62	$169	79%	$47	$267

출처: 마라바이 라이프사이언스 연간 실적 보고서. 필자 자체 제작, 2021.10.23, https://investors.maravai.com/node/7181/html

 

투자 포인트

mRNA 코로나-19 백신의 성공으로 개화한 mRNA 플랫폼 투자

화이자/바이온테크, 모더나의 코로나-19 백신은 mRNA 플랫폼 특유의 빠른 개발 속도로 시장 선진입은 가능하겠지만  전통적인 벡터 백신,  서브 유닛 백신 대비 효능은 낮을 것으로 예상됐었다. 그러나 애초 예상과 달리 개발 속도는 물론 효능과 부작용 등 운송/보관의 어려움을 제외하면 거의 모든 부분에서 경쟁 플랫폼 대비 우월성을 보이며 명실상부한 최고의 코로나-19 백신으로 떠올랐다. 제조사 입장에서는 상대적으로 저렴한 생산 비용 및 생산 속도, 품질 관리의 용이성은 덤이었다.

 

코로나-19 mRNA 백신의 대성공은 대형 제약회사들의 mRNA 플랫폼 진입을 가속화했다. 주요 mRNA 플랫폼 기업들은 코로나-19 이전부터 이미 대형 제약사들과 파트너십을 맺고 백신 및 치료제를 개발중이었다. 모더나가 머크, 아스트라제네카, 버텍스 파마와, 바이온테크가 사노피, 로슈와 공동으로 프로그램을 진행하고 있었다. 하지만 규모면에서는 그리 크지 않아서 주로 소규모의 딜이나 지분 투자에 그치고 있었다.

 

대형 제약사와 mRNA 플랫폼 기업 간의 협업 규모는 코로나-19 백신의 성공 이후 큰 폭으로 확대됐다. 가장 적극적으로 움직이고 있는 기업은 사노피다. 사노피는 트랜슬레이트 바이오와 타이달 테라퓨틱스 두 기업을 각각 $3.2B, $470M에 인수합병했다. 아스트라제네카는 백스에쿼티 (VaxEquity)와 26개 프로그램 옵션 계약을 맺었다. 프로그램당 마일스톤 $195M으로 모두 행사시 약 $5B에 달한다. 노바티스와 베이어는 큐어백과 코로나-19 mRNA 백신의 생산 계약을 맺으며 생산 역량 확보에 나섰다. 그리고 바이온테크와 일찌감치 손잡고 코로나-19 백신을 성공시킨 화이자는 코로나-19 백신을 넘어서 인플루엔자 백신 개발로 협업을 확대했다. 

 

대형 제약사들 뿐만 아니라 코로나-19 mRNA 백신의 주인공인 모더나와 바이온테크는 풍부해진 현금으로 파이프라인 및 인프라 투자를 하고 있고, 미국, 유럽 뿐만 아니라 아시아 국가들에서도 mRNA 플랫폼 기업들이 탄생하고 상장하고 있다. 이 모든 투자는 mRNA를 이용한 프로그램의 증가로 이어지고 마라바이 라이프사이언스에게는 시장의 확대로 연결된다. 

최근 FDA가 mRNA 백신, J&J의 벡터 백신들간 교차 부스터샷 접종을 허용한 것도 단기적으로 mRNA 백신의 수요를 증가시킬 호재로 볼 수 있다.

 

고속 성장하는 산업군을 타게팅한 사업 영역

마라바이 라이프사이언스의 사업 영역인 핵산 생산과 바이오 의약품 안전성 테스트 사업은 모두 제약-바이오 산업 내에서 가장 빠른 성장을 보이고 있는 영역에서 사업을 한다. 마라바이 라이프사이언스의 핵산 제품군 및 서비스는 코로나-19 이후 가장 핫한 분야로 떠오른 mRNA를 비롯, 올리고 핵산 치료제 (siRNA, 안티센스 RNA 등), 크리스퍼 유전자 가위, 유전자 치료제, 세포 치료제 등에 바이오 의약품 안전성 테스트 사업의 제품들은 항체, 재조합 단백질, 백신, 세포 치료제, 유전자 치료제 등에 사용되는데 이 분야들은 제약-바이오 산업의 첨단에 서있는, 가장 많은 자금이 집중되고 있는 분야다. 

 

마라바이 라이프사이언스의 사업 분야들은 증가하는 제약-바이오 기업들의 임상 프로그램의 추이만 쫓아가도 연평균 두자릿 수 성장을 올릴 수 있는 분야들이다. 핵산 생산 분야는 시장 규모 $3.5B에 2019년 19% 성장했고  바이오 의약품 안전성 테스트 분야는 시장 규모 $2.8B에 2019년 12% 성장했다. 이중 마라바이 라이프사이언스의 사업과 직접 연관되는 분야의 규모는 각각 $2.8B, $575M 규모이며 2019년부터 2023년까지 5년간 연평균 각각 28%, 13% 성장했다.

 

마라바이 라이프사이언스는 지난 3년간 핵산 생산과 바이오 의약품 안전성 테스트 분야에서 각각 85%, 19% 매출 성장을 올려 시장 성장율을 앞서며 마라바이 라이프사이언스가 두 분야 모두에서 경쟁력이 있음을 보여줬다. 

 

마라바이 라이프사이언스의 사업 분야는 의약품의 원료 물질로 사용되거나 의약품 개발시 품질 관리에 사용되는 분야다. 의약품의 품질 유지와 관련된 사업들이기 때문에 고객들인 제약회사들은 제품의 수명이 다하는 짧게는 7~8년, 길게는 십수년간 특별한 이슈가 발생하지 않는 한 웬만하면 공급처를 바꾸지 않다. 따라서 고객 충성도가 높을 수 밖에 없는 사업들이다. 성장하는 사업이면서 고객 충성도가 높은 사업, 이보다 더 매력적이기는 어렵다.

 

마라바이 라이프사이언스 사업 분야의 시장규모와 성장율

출처: 마라바이 라이프사이언스 발표 자료, 2021.10.23, https://investors.maravai.com/static-files/7d3facb0-84f5-424d-973d-114590c3bc50

 

과감한 사업 구조 변경 및 확장

마라바이 라이프사이언스는 사모 펀드에 의해 운영되는 기업이고 기업 인수합병, 투자, 성장, 매각이 주요 사업 모델이다. 성장하는 분야에 대해 투자를 집중하고 상대적으로 저조한 분야를 정리하는 작업이 일반 기업들에 비해 과감할 수 밖에 없다. 

 

마라바이 라이프사이언스는 mRNA 분야가 대세 성장 국면에 접어들면서 mRNA 분야의 투자를 늘리고 있다. 올해 3월에는 플라스미드 생산 사업을 시작하면서 mRNA 생산을 원스탑 서비스로 제공하는 것이 가능해졌고, 2분기 실적 발표에서 샌디에고에 신규 생산 시설 투자로 클린캡을 제외한 나머지 제품들은 신규 생산 시설로 이전하고 기존 생산 시설은 클린캡에 집중한다고 발표했다.

 

또다른 성장 사업인 바이오 의약품 안전성 테스트도 기존의 두배 규모의 신규 시설로 이전을 2분기 실적 보고시 발표했다. 반면 상대적으로 성장이 저조하고 제약-바이오 산업 보다는 기초 과학 연구에 대한 노출이 높은 단백질 검출 분야의 벡터 랩은 매각했다. 매각 조건은 $124M으로 2020년 단백질 검출 매출 $23M, EBITDA $17M 이었고 매출 성장이 거의 없었던 점을 감안하면 나쁘지 않은 조건이다.

 

CEO 칼 헐은 젠-프롭을 2012년 홀로직에 매각한 경험이 있다. 기업 인수합병과 매각을 어떻게 해야하는지 아는 경영진이다. 증가하는 매출과 현금 보유량을 마라바이 라이프사이언스의 경영진이 향후 어떻게 배분할지, 어떤 새로운 사업 분야에 진출을 모색할지 등도 주목할 점이다. 

 

마라바이 라이프사이언스의 인수합병과 성장의 역사

출처: 마라바이 라이프사이언스 발표 자료, 2021.10.23, https://investors.maravai.com/static-files/7d3facb0-84f5-424d-973d-114590c3bc50

 

리스크 요인

mRNA 백신에 집중된 매출

2021년 2분기 기준 마라바이 라이프사이언스 매출의 86%는 핵산 생산 매출로 대부분이 화이자/바이온테크의 코로나-19 mRNA 백신 생산 증가에 기인한다. 매출이 특정 고객에 집중되어 있다는 점, 코로나-19 백신의 수요가 2023년 이후 불투명하다는 점은 매우 큰 리스크 요인이다. 

 

최근 헬스케어 데이터 분석 기업 에어피니티(Airfinity)가 mRNA 백신이 2022년 중국 이외지역 코로나-19 백신 시장의 3/4을 차지하면서 $93.2B의 매출을 올릴 것이란 전망을 내놨다. 보도에 의하면 화이자/바이온테크는 $54.5B, 모더나는 $38.7B의 매출을 예상하고 있다. 2021년 상반기까지 화이자/바이온테크와 모더나 백신이 각각 $20B과 $6.3B을 올렸고, 2021년 예상 매출이 각각 $52B, $20인 점을 고려하면 내년에도 올해와 유사하거나 높은 수준의 코로나-19 mRNA 백신 매출이 전망된다.

 

전망이 맞다면 마라바이 라이프사이언스의 매출 역시 내년까지 지속적으로 증가 추세에 있을 것으로 보인다. 하지만 문제는 그 이후다. 코로나-19 백신 생산량이 2023년 이후에도 올해와 같은 수준으로 유지될 것이라고 보기는 어렵다. 코로나-19 백신 생산량이 갑작스럽게 감소한다면 마라바이 라이프사이언스의 매출도 급감하게 된다. mRNA를 사용한 프로그램이 증가하고 있지만 상용화된 백신의 매출 절벽을 상쇄할 수 있다고 보기에는 무리가 있다. 내년 초중반 정도부터는 마라바이 라이프사이언스의 매출 감소에 대한 우려가 주가에 반영되기 시작할 수 있다.

 

최근 마라바이 라이프사이언스의 주요 고객 가운데 하나인 큐어백이 1세대 백신 생산 개발을 포기하고 큐어백과 생산 계약을 맺었던 베이어가 계약 취소를 발표했다. 이 소식에 마라바이 라이프사이언스의 주가는 이틀에 걸쳐 약 -10% 정도의 조정을 보였다. 한 고객의 파이프라인 개발 중단 소식에 어느 정도의 변동성을 보일 수 있는지를 잘 보여주는 예로, 그 고객이 화이자/바이온테크의 코로나-19 백신이라면 그 영향은 가늠하기 어렵다.

 

물류 공급망 교란

마라바이 라이프사이언스는 mRNA 위탁 생산 서비스도 수행하고 있지만 기본적인 사업은 핵산 생산에 필요한 원료 물질을 생산, 판매하는 화학 분야 제조업이라고 볼 수 있다. 최근 문제가 되고 있는 공급망 교란에 의한 물류비, 원자재 가격 상승으로 인한 비용 상승에서 자유롭기 어렵다. 

 

더군다나 마라바이 라이프사이언스의 사업은 마진율이 높은 사업이 아니다. 최근 매출 총이익율이 80%대까지 올라왔지만 이는 코로나-19에 의한 특수 때문이고, 2019년까지의 마진율은 50%대였다. 상반기 화이자/바이온테크의 코로나-19 백신이 약 $20B의 매출을 올리는 동안 마라바이 라이프사이언스의 핵산 생산 매출은 $252M으로 코로나-19 백신 매출의 약 2.5%에 불과했다. 물론 $252M 전체가 코로나-19 백신 생산에 사용된 원료물질의 매출도 아니다. 

 

마라바이 라이프사이언스는 3분기 실적을 11월 10일 장마감 후 발표한다. 3분기 실적 발표시 매출 총이익율 및 컨퍼런스콜에서 경영진의 원재료비 상승에 대한 언급을 유의해서 볼 필요가 있다.

 

투자 의견

야후 파이넌스에 따르면 마라바이 라이프사이언스를 커버하는 애널리스트 10명 모두 매수 의견으로 종합적으로 강력 매수 의견이다. 12개월 목표 주가는 평균 $58.25, 최대 $62, 최저 $52로 최저가도 현재 주가보다 높으며 각각 39%, 48%, 24%의 괴리율을 보여 주가 상승 여력이 남아있다고 볼 수 있다.

 

월가의 매수·매도 의견 및 목표주가

출처: 야후 파이넌스, 2021.10.23, https://finance.yahoo.com/quote/MRVI

 

마라바이 라이프사이언스는 2020년 4분기 실적 발표에서 2021년 매출 가이던스를 $580M ~ $630M로 제시한 후 올해 1분기와 2분기 실적 발표에서 연속으로 가이던스를 각각 $680M ~ $720M, $745M ~ $770M로 두 차례 연속 상향했다. 분기 실적의 컨센서스 상회, 가이던스 상향으로 애널리스트들의 실적 전망치도 상향됐고 이는 올해 상반기 마라바이 라이프사이언스 주가 상승의 원동력이 됐다. 

 

EPS는 매출과 달리 2020년 대비 2021년과 2022년에 역성장할 것으로 전망되는데 주된 이유는 2020년 11월에 상장하면서 2020년 평균 주식 수가 2021년에 10배 가량 증가했기 때문으로 2020년의 EPS가 적은 주식수로 인해 부풀려진 것이기 때문에 2021년의 EPS 전망치 감소는 크게 문제될 것이 없다. 다만 2022년의 2021년 대비 EPS 전망치 감소는 눈여겨봐야할 부분이다.

 

월가의 평균 예상 실적

	2020 실제	2021 예상	2022 예상
EPS 컨센서스	$2.36	$1.39	$1.31
EPS 증가		-41.1%	-5.8%
매출 가이던스		$745M ~ $770M
매출 컨센서스	$284.1M	$764.03M	$789.84M
매출 증가		168.9%	3.4%

출처: 야후 파이넌스, 2021.10.23, https://finance.yahoo.com/quote/MRVI/analysis?p=MRVI

 

마라바이 라이프사이언스 주가의 밸류에이션은 2분기 호실적을 발표한 후 크게 하락했고 최근 9월 이후의 조정으로 합리적인 수준으로 내려왔다. 12개월 P/E, EV/S는 모두 10배 정도로 섹터 평균 34배, 7배와 비교해 크게 높다고 할 수 없다. 12개월 선행 P/E, EV/S는 각각 40배, 7배 정도로 섹터 평균 32배, 7배와 크게 차이가 나지 않는다. 

 

애널리스트들의 목표 주가, 밸류에이션, 성장성을 고려했을 때 고점에서부터 약 30% 정도 하락한 현재의 $40 초반 주가는 진입하기에 적당한 지점으로 판단된다. 다만 단기적으로 화이자/바이온테크의 코로나-19 mRNA 백신의 매출이 내년 상반기 정도에 고점을 찍을 가능성이 있고 단기적으로 코로나-19 백신 생산량 감소를 보상해줄 상용화된 mRNA 의약품이 없는 만큼 화이자/바이온테크의 실적 추이를 잘 관찰하면서 접근할 필요가 있다.

 

그러나 장기적으로는 제약-바이오 분야에서 mRNA 프로그램에 대한 투자가 확대되고 있는 만큼 마라바이 라이프사이언스의 수혜가 예상된다. 다만 코로나-19 백신에 의해 일시적으로 시장이 부풀어진 측면이 있는 만큼 코로나-19 백신 생산량 감소와 함께 주가가 하락한다면 어느 정도 주가가 안정된 후에 장기 투자로 모아나가면 좋을 것이다.

 

마라바이 라이프사이언스의 지난 1년간 주가, P/E, EV/Sales

출처: 코이핀, 2021.10.23, https://app.koyfin.com/home

 

긍정적 시나리오에 대한 대응 전략

최근 화이자/바이온테크가 코로나-19 부스터샷에 대한 임상 3상 결과를 발표했다. 부스터샷을 접종한 사람들의 백신 효능은 부스터샷을 접종하지 않은 사람들 대비 무려 95.6%가 나왔다. 백신 미접종자들이 아닌 2차 접종까지 완료했지만 부스터샷을 맞지 않은 사람들과의 비교이기 때문에 그 결과가 충걱적이었다. 이는 모더나 대비 약 1/3가량 적은 양의 mRNA를 사용하면서 (도즈당 모더나 100 마이크로그램, 화이자/바이온테크 30 마이크로그램) 면역의 지속력이 상대적으로 떨어지는데다 델타 변이에 대한 효능이 떨어지기 때문으로 최소한 화이자/바이온테크 백신 접종자들의 경우 코로나-19가 완전히 사라지지 않는 한 매년 백신을 접종해야할 필요성을 보여준다.

 

현재 대량 생산을 통해 생산되는 mRNA 의약품은 코로나-19 백신이 유일한 상황이기 때문에 전체 mRNA 의약품 총 생산량은 코로나-19 백신 생산량이 감소 추세로 돌아서면 함께 감소할 것이 자명한 상황이다. 마라바이 라이프사이언스 입장에서 가장 긍정적인 시나리오는 코로나-19 백신의 생산량이 급격하지 않게 점진적으로 감소하는 것이고 이는 코로나-19 백신을 매년 접종해야하는 상황과 긴밀하게 연결되어 있다. 

 

점진적인 mRNA 백신 생산량 감소는 마라바이 라이프사이언스에게 백신 생산으로 확보한 현금을 다른 성장 분야에 투자하여 매출을 다각화할 수 있는 기회를 제공할 수 있고, 더불어 코로나-19 백신이 아닌 mRNA 프로그램의 보건 당국 승인에 필요한 시간을 벌어줄 수 있다. 이 경우 마라바이 사이언스의 주가는 지난 1년간 포워드 EV/Sales 밴드의 하단인 6배가 지지선이 되어줄 수 있을 것으로 예상한다.

 

부정적 시나리오에 대한 대응 전략

반면 코로나-19 백신 생산이 급격하게 감소하면서 마라바이 사이언스의 매출이 경착륙에 실패하는 경우, 또는 새로운 투자에 실패하여 매출 다각화를 이루지 못하는 경우 마라바이 사이언스는 매출 감소에 비례해 큰 폭의 주가 감소를 겪을 수 있을 것이며 이경우 주가 프리미엄이 사라지면서 포워드 EV/Sales 밴드의 하단인 6배를 하회할 가능성이 있다. 이 경우 투심 악화로 더 큰 폭의 하락이 있을 수 있는 만큼 부분 손절하고 다음 기회를 기다리는 편이 좋을 것으로 판단된다.