GW를 품에 안고 카나비스 시장으로, Jazz Pharmaceuticals

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작성일  2021-02-13

 

#Jazz Pharmaceuticals PLC (JAZZ) #GW Pharmaceuticals PLC (GWPH) #Eli Lilly (LLY) #Cassava Sciences Inc (SAVA) #Harmony Biosciences (HRMY) #Horizon Therapeutics PLC (HZNP)

 

-------------------------------------------------<Key Point>--------------------------------------------

❏  2021년 초반 바이오의 상승세를 주도하는 분야 중 하나가 뉴로 사이언스다.  

❏  뇌신경 의약품 전문 기업 재즈 파마슈티컬즈는 GW 파마슈티컬즈를 인수합병하면서 카나비스 시장으로 진출했다.

❏  주력 의약품의 특허 만료가 다가오면서 저평가 받아온 재즈 파마슈티컬즈는 GW 인수로 포트폴리오를 다각화하면서 밸류에이션의 재평가가 이루어질 것으로 기대된다.

-------------------------------------------------<본 내용>-------------------------------------------------

 

[2021년 첫 바이오 테마는 뉴로 사이언스]

2021년 시작과 함께 바이오의 질주가 심상치 않다. S&P 500과 나스닥이 YTD로 각각 4.8%, 9.4% 상승하는 동안 바이오테크의 대표 ETF인 XBI와 IBB는 각각 16.7%, 12.7% 상승하면서 마켓을 아웃퍼폼했다. 올해 초반 바이오의 상승세를 이끄는 테마는 코로나-19와 뉴로 사이언스다.

 

지난해 중반까지 거침없는 상승세를 이어가던 코로나-19 관련 종목들은 하반기 다소 주춤 했다. 하지만 연말/연초 코로나-19가 전 세계적으로 다시 크게 확산하고 변이 바이러스가 등장하면서 백신 개발 기업들을 중심으로 다시금 힘을 얻고 있다.

 

이와 별도로 바이오 상승세를 이끌고 있는 분야는 뉴로 사이언스 및 희귀질환 분야다. 글로벌 대형 제약사인 일라이 릴리와 나노캡 바이오테크 기업 카사바 사이언스가 알츠하이머 임상시험에서 긍정적인 결과를 발표하면서 퇴행성 신경질환 관련 종목들이 랠리를 펼쳤다.

 

한편 4분기 실적 발표에서 다수 대형 제약사들의 성장 정체가 확인되면서 인수합병을 통한 파이프라인 확충 필요성이 제기되고 있다. 이중 주요 의약품 매출이 모조리 전년 동기 대비 하락 혹은 정체한 바이오젠, 리드 파이프라인 후보물질의 임상 중단으로 파이프라인 문제가 발생한 버텍스 파마슈티컬즈를 중심으로 그들의 인수합병 대상이 될만한 기업들의 주가가 상승세를 탔다. 바이오젠은 뇌/근 신경질환 분야를, 버텍스 파마슈티컬즈는 희귀질환 분야 전문 기업이고 뇌신경 질환과 희귀 질환은 상당수 겹쳐 있다.

 

1월초 JP 모건 헬스케어 컨퍼런스가 별다른 이슈를 만들지 못하고 끝났다. 하지만 최근 글로벌 빅파마가 아닌 중견 제약회사 호라이즌 테라퓨틱스와 재즈 파마슈티컬즈가 각각 $3B과 $7.2B의 깜짝 인수합병 발표를 했다. 호라이즌 파마슈티컬즈는 희귀 신경 면역질환 치료제를 지난해 출시한 비엘라 바이오를, 재즈 파마슈티컬즈는 희귀 신경 질환 치료제를 보유한 GW 파마슈티컬즈를 각각 인수했다. 두 건의 인수합병으로 해당 기업은 물론 유사 기업들 주가 역시 상승하며 바이오 랠리에 모멘텀을 제공하는 역할을 했다.

 

오늘은 자신의 몸집에 맞먹는 규모의 인수합병을 하면서 카나비스 시장에 진출한 뇌신경 의약품 전문 기업 재즈 파마슈티컬즈에 대해 알아보자.

 

[대마초 추출 의약품 시장으로 진출한 재즈 파마슈티컬]

재즈 파마슈티컬즈는 2003년에 설립된 아일랜드 제약회사다. 2007년 미국 나스닥에 상장했고 2011년 이후 다수의 중소형 인수합병을 통해 성장했다. 총 8종의 승인 의약품을 보유하고 있으며 사업 분야는 기면증 (일상 생활 중 발작적으로 졸음에 빠져드는 중추 신경계 질환이자 수면장애), 탈력발작 (기면증 증상의 하나로 갑작스럽게 근육의 힘이 짧은 시간 빠지는 현상) 등 수면 장애이며 최근 항암제 시장에도 진출했다. 

 

기준일자	2021.2.13	52주 최저-최고가	$86.88-$172.67
기업명 (심볼)	Jazz Pharmaceuticals PLC (JAZZ)	90일 평균 거래량	661,612
업종	헬스케어	P/E (TTM)	52.98
시가총액	$9.333B	EPS (TTM)	3.16
현재주가	$167.52	배당금	없음

 

재즈 파마슈티컬즈는 창사 이례 다수의 의약품들을 출시했지만 매출의 70% 이상을 차지하고 있는 의약품은 설립시 Orphan Medical을 인수하면서 편입한 기면증 치료제 Xyrem이다. Xyrem은 2002년 FDA의 첫 승인을 받았고 그 이전부터 오랫동안 마취제, 알코올 중독 치료, 체중 감량 등에 사용되어온 옥시베이트 나트륨(Sodium oxybate)의 브랜드명이다.

 

2023년부터 Xyrem의 복제약 진입이 예정되어 있어서 재즈 파마슈티컬은 Xyrem을 대체할 제품 개발에 집중해왔고 2020년 Xyrem에서 나트륨 함량을 90% 이상 낮춘 Xywav를 출시했다. 기면증은 종종 고혈압 및 심혈관 질환을 동반하는데 Xyrem의 높은 나트륨 함량은 리스크 요인이었다. 하지만 Xywav 역시 Xyrem과 마찬가지로 규제 약물로 분류가 되었고 Xyrem 이후 첫 기면증 치료제로 2019년 출시된 규제약물로 분류되지 않은 Wakix (Harmony Biosciences)에 대해 시장이 긍정적으로 반응하면서 기존 사업 영역 이외의 분야로의 진출이 요구되던 상황이다. 

 

주요 재무제표 항목들 및 분야별 매출 (단위 Million – EPS 제외)

손익계산서	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020 3Q
매출	$174	$272	$586	$872	$1,173	$1,325	$1,488	$1,619	$1,891	$2,162	$1,698
R&D	$69	$14	$20	$47	$85	$135	$162	$198	$227	$300	$244
매출총이익	$160	$258	$508	$770	$1,055	$1,222	$1,383	$1,509	$1,769	$2,034	$1,599
영업이익	$58	$128	$198	$340	$196	$508	$592	$529	$615	$532	$205
순이익	$32.78	$125	$289	$216	$58	$330	$397	$488	$447	$523	$105
EPS, Basic	$0.90	$3.01	$5.09	$3.71	$0.98	$5.38	$6.56	$8.13	$7.45	$9.22	$1.89
EPS, Diluted	$1.00	$2.67	$4.79	$3.51	$0.93	$5.23	$6.41	$7.96	$7.30	$9.09	$1.87
재무상태표	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020 3Q
현금, 현금성 자산, 유가증권, 투자금	$45	$158	$387	$637	$684	$989	$426	$601	$825	$1,077	$1,917
총 자산	$136	$254	$1,966	$2,238	$3,339	$3,333	$4,800	$5,124	$5,203	$5,539	$6,292
회사채 및 대출	$41	$0	$457	$550	$1,342	$1,188	$2,030	$1,581	$1,596	$1,607	$2,088
총 부채	$105	$61	$845	$943	$1,968	$1,734	$2,923	$2,411	$2,446	$2,428	$2,915
총 자본	$31	$193	$1,121	$1,296	$1,371	$1,599	$1,877	$2,713	$2,757	$3,111	$3,377
현금흐름표	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020 3Q
영업활동 현금흐름	$59	$152	$250	$284	$408	$532	$591	$693	$799	$776	$713
투자활동 현금흐름	($2)	($81)	($395)	($11)	($1,068)	($2)	($1,749)	($269)	($394)	($155)	($1,081)
재무활동 현금흐름	($28)	($33)	$449	($24)	$711	($214)	$541	($409)	($479)	($294)	$472
비율	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020 3Q
매출총이익율	92%	95%	87%	88%	90%	92%	93%	93%	94%	94%	94%
영업이익율	33%	47%	34%	39%	17%	38%	40%	33%	33%	25%	12%
순이익율	19%	46%	49%	25%	5%	25%	27%	30%	24%	24%	6%
ROE	106%	65%	26%	17%	4%	21%	21%	18%	16%	17%	3%
ROA	24%	49%	15%	10%	2%	10%	8%	10%	9%	9%	2%

출처: 재즈 파마슈티컬 연간 실적 보고서. 필자 자체 제작, 2021.2.13 http://investor.jazzpharma.com/financial-information/quarterly-results

 

매출 세부 사항 (단위 Million)

제품군별 매출	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020 3Q	CAGR
Xyrem	$143	$233	$379	$569	$779	$955	$1,108	$1,187	$1,405	$1,643	$1,302	31%
Erwinaze/Erwinase		—	$72	$174	$200	$203	$201	$197	$175	$177	$91	14%
Defitelio/defibrotide					$71	$71	$109	$134	$149	$173	$140	20%
Vyxeos								$34	$101	$121	$90	90%
Zepzelca											$37
Sunosi								—	—	$4	$20
기타	$27	$33	$130	$122	$114	$88	$60	$50	$40	$18	$5	-5%
제품 판매 매출	$170	$267	$581	$865	$1,163	$1,317	$1,477	$1,601	$1,869	$2,136	$1,685	32%
로열티/라이선싱 매출	$3	$6	$5	$7	$10	$8	$11	$17	$21	$26	$13	27%
총 매출	$174	$272	$586	$872	$1,173	$1,325	$1,488	$1,619	$1,891	$2,162	$1,698	32%
지역별 매출	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020 3Q	CAGR
미국	$169	$266	$538	$793	$1,007	$1,193	$1,355	$1,463	$1,728	$1,965	$1,543	31%
유럽	$4	$6	$39	$62	$127	$104	$106	$126	$126	$150	$125	49%
기타	$0	$0	$9	$18	$39	$28	$27	$30	$37	$46	$30	75%
총 매출	$174	$272	$586	$872	$1,173	$1,325	$1,488	$1,619	$1,891	$2,162	$1,698	32%

출처: 재즈 파마슈티컬 연간 실적 보고서. 필자 자체 제작, 2021.2.13 http://investor.jazzpharma.com/financial-information/quarterly-results

 

재즈 파마슈티컬즈가 주당 $220 (현금 $200 + JAZZ 주식 $20), 총액 $7.2B에 인수한 영국 기업 GW 파마슈티컬즈는 1998년에 설립됐고 2001년 영국 시장에 상장했으나 2013년 미국 나스닥에 상장하면서 2016년 영국 시장에서는 상장 폐지됐다. GW 파마슈티컬즈는 현재까지 유일한 FDA 승인 대마초 추출 의약품인 Epidiolex (cannabidiol)을 보유한 기업이다. Epidiolex는 2018년 레녹스-개스토 증후군과 드라베 증후군, 2020년 TSC 연관 뇌전증 등 희귀 소아 뇌전증에 대해 FDA 승인을 받아 출시된 후 빠른 속도로 시장에 침투하며 매출을 늘려가고 있다. 특히 2020년 승인받은 적응증인 TSC 연관 뇌전증은 레녹스-개스토 증후군과 드라베 증후군의 환자수를 합쳐 놓은 만큼 환자수가 많아서 큰 폭의 성장이 기대된다. Epidiolex의 2020년 잠정 매출은 $520M이고 2023년경 블록버스터 의약품이 될 것으로 기대된다. 재즈 파마슈티컬즈와 GW 파마슈티컬즈의 4분기 실적 발표일은 모두 2월 23일로 예상된다.

 

Epidiolex 매출 추이 및 전망

출처: 뉴프론티어 데이터, 2021.2.13. https://newfrontierdata.com/cannabis-insights/deas-descheduling-of-epidiolex-spurs-optimism-for-cbd-applications/

 

[투자의견]

재즈 파마슈티컬즈는 GW 파마슈티컬즈를 인수를 통해 가장 큰 문제점이었던 Xyrem에 대한 과도한 매출 의존도를 단번에 해결했다. Xyrem의 후속품 Xywav가 2020년 승인을 받았지만 아직 출시 초기인데다 Wakix (Harmony Biosciences)와의 경쟁, 2023년부터는 Xyrem의 복제약과도 경쟁을 해야 하기 때문에 성공을 장담하기 어려운 상황이었다.

 

여기에 2020년 $520M 매출, 그리고 2023년에 $1B 매출을 기록할 것으로 전망되는 Epidiolex를 추가하면서 Xyrem 매출 감소에 대비할 수 있게 됐다. Epidiolex는 현재 승인받은 세개의 적응증 이외에 추가적인 뇌전증 관련 적응증으로 계속해서 확장할 계획이고, 유럽에서는 아직 영국, 독일, 이태리, 프랑스, 스페인 5개국에서 초기 론칭 단계에 있어 매출 확장 가능성이 높다.

 

더불어 GW는 다발성 경화증 환자의 경직에 대해 임상 3상을 진행중인 Sativex (nabiximols)도 있다. Sativex는 아직 미국에서는 승인을 받지 못했지만 EU에서 2011년에 승인을 받은 오래된 의약품으로 다발성 경화증, 척추 손상 환자의 경직 및 통증 완화, PTSD 등에 대해 25개국에서 판매되고 있다. 현재는 미국 시장에서의 매출이 없기 때문에 매출 기여도는 높지 않으나 미국 시장 진출 시 최대 $450M의 매출을 기대하고 있어서 포트폴리오 다각화에 일조할 수 있을 것으로 보인다. Sativex는 오랜 기간 미국 이외 지역에서 사용되면서 안전성에 대해 검증이 됐기 때문에 미국 시장에서의 승인도 가능할 것으로 보인다.

 

재즈 파마슈티컬즈의 GW 파마슈티컬즈 인수를 통해 얻은 것은 상용화 제품뿐만이 아니다. GW 파마슈티컬즈는 전 세계에서 가장 성공적인 마리화나 관련 의약품 파이프라인을 보유한 기업이다. GW 파마슈티컬즈는 올해초 JP 모건 헬스케어 컨퍼런스에서 올해 말 합성 카나비노이드의 임상시험을 시작할 수 있을 것이라 전망했다. 합성 카나비노이드는 동물실험에서 기존 Epidiolex의 효능을 개선시킨 것을 확인했고, 합성 물질이기 때문에 특허로 보호받을 수 있다. Epidiolex의 경우 마리화나 추출물이기 때문에 특허 보호에 취약했다.

 

GW 파마슈티컬즈의 카나비노이드 파이프라인

출처: GW 파마슈티컬즈 발표 자료. 2021.2.13. https://ir.gwpharm.com/static-files/b4ebe2cc-ccc7-47a1-aa5b-1a51a0cb401a

 

재즈 파마슈티컬즈는 이번 합병으로 총 19개의 프로그램을 보유하게 된다. $9B 시가총액 규모의 기업으로서는 이례적으로 폭넓은 파이프라인으로 재즈 파마슈티컬즈의 미래 전망을 밝게 해준다.

 

통합된 재즈 파마슈티컬즈의 파이프라인

출처: 재즈 파마슈티컬즈 발표 자료. 2021.2.13. http://investor.jazzpharma.com/static-files/5f29db19-fe1d-4081-b319-548c736daf8d

 

양사의 합병에 장밋빛 전망만 있는 것은 아니다. 가장 큰 리스크는 부채의 증가다. 재즈 파마슈티컬즈의 3분기 현재 현금 및 현금성 자산 보유량은 약 $1.9B, 회사채 및 대출은 약 $2.1B이었다. GW의 현금 및 현금성 자산 약 $1.9B을 합쳐도 현금 지불액 $6.7B을 충당하기 위해서는 추가로 $2.9B 이상을 마련해야 하고 부채는 현재 규모의 두배 이상인 $5B 이상으로 증가하게 된다. $9B 시가 총액 기업의 부채 규모로는 너무 과도하다. 양사 합병으로 창출될 현금흐름으로 충분히 감당 가능하겠지만 과도한 부채 규모는 당분간 주가 상승의 발목을 잡을 수 있다.

 

또다른 리스크는 GW가 대마초 ETF의 주요 보유 종목으로 편입되어있는 점이다. GW를 인수한 재즈가 그 자리를 이어받을 것으로 예상되는데 대마초 ETF 편입종목의 대부분은 GW와 같은 제약-바이오 기업이 아닌 여가용 마리화나 기업들이다. 여가용 마리화나 기업들은 GW와 같은 처방약이 아닌 기호품으로서의 마리화나를 일반인 대상으로 판매하는 기업들로 주가 변동성이 엄청나다. 마리화나의 합법화에 우호적인 바이든 대통령 당선 후 마리화나 관련 기업들의 주가는 기대감에 의한 큰 폭의 상승이 있었다. 하지만 아직 결정된 것은 없으며 만일 마리화나 합법화에 부정적인 결정이 나올 경우 주가는 크게 하락할 수 있다. 따라서 이들과 한바구니에 담긴다는 것은 재즈의 변동성도 커질 가능성이 있음을 의미한다.

 

재즈 파마슈티컬즈의 주가는 2009년부터 2014년까지 약 100배에 이르는 큰 폭의 상승을 이뤄냈으나 그 이후로는 $100~$190의 박스권에 갇혀서 움직이지 못하고 있다. Xyrem에 대한 과도한 매출 의존도, Xyrem의 특허 만료 및 이를 대체할 제품의 부재 등이 원인이다. 하지만 2014년 이후에만 재즈의 매출은 두 배가량 증가했다. 이는 재즈의 주가가 저평가되어 있음을 의미하는데 EV/Sales는 약 4배로 섹터 평균 약 6배에 못미치는 수준이다.

 

반면 GW의 EV/Sales는 Epidiolex의 높은 성장세에 힘입어 가장 낮은 수준이 약 6배일 정도로 고공행진해왔고 현재 약 13배 정도다. 따라서 이번 인수합병이 마무리되면 재즈의 주가가 재평가될 가능성이 높다. 양사 합병을 가정하고 양사의 매출, 현금 보유량, 부채 및 합병에 소요되는 부채를 포함해 현재 주가로 EV/Sales를 계산해보면 약 5.7배가 나온다. 따라서 재즈의 인수합병 발표 전 수준인 9배 정도로만 재평가를 받아도 재즈의 주가는 50% 이상 상승 여력이 있다.

 

재즈에 대한 월가의 2월 투자 의견은 총 21건의 의견 중 적극 매수 4건, 매수 12건, 보유 5건, 평균 점수 1.7로 매수 의견이다. 평균 목표 주가는 190.59로 현재 주가 대비 14% 상승 여력이 있다. 만일 재즈가 오랜 기간 박스권 상단인 $190대를 돌파하고 $200대로 진입하게 되면 새로운 상승 모멘텀을 만들어낼 수 있을 것으로 전망된다. 모든 주식이 비싼 최근의 주식 시장에서 재즈는 보기 드물게 저렴한 주식이다. 

 

월가의 매수·매도 의견 및 목표주가

출처: 야후 파이넌스. 2021.2.13. https://finance.yahoo.com/quote/JAZZ?p=JAZZ&.tsrc=fin-srch