생명과학 산업의 성장과 함께 간다 – 생명과학용 부동산 전문 리츠 Alexandria Real Estate

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작성일  2020-06-20

 

#Alexandria Real Estate(ARE) #Boston Properties(BXP) #Ventas(VTR) #Healthpeak Properties(PEAK)

-------------------------------------------------<Key Point>--------------------------------------------

❏  Alexandria Real Estate은 생명과학용 오피스/연구시설에 특화된 유일한 리츠다. ARE는 생명과학 거점지역 내 좋은 입지와 A급 시설을 바탕으로 높은 수요를 창줄해왔다.  

❏  코로나-19로 인한 재택근무 일상화로 많은 오피스 리츠들이 위기를 겪고 있다. 그러나 ARE는 재택근무가 불가능한 생명과학 산업 특성 및 전염병으로 인해 발생한 생명과학 산업에 대한 관심과 자금 유입으로 인해 판데믹 기간에도 높은 점유율과 임대료 회수율을 보이고 있다.

❏  생명과학 산업에 인프라를 제공하는 ARE는 생명과학 산업의 성장과 동반해 성장할 것이다.

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[빠르게 성장하는 생명과학 산업, 늘어나는 생명과학 기업 수 및 고용 인력]

미국은 여타 혁신 산업분야들과 마찬가지로 생명과학 산업도 전 세계에서 가장 발달되어 있는 국가다. 생명과학은 질병의 진단 및 치료 분야뿐만 아니라 농업/식품, 환경, 그리고 최근에는 소비재 분야에까지 그 응용범위가 넓어지고 있고 생명과학 기업의 숫자도 그 응용범위와 더불어 증가 추세에 있다. 비상장 기업을 포함하면 미국의 생명과학 기업의 숫자는 현재 2300여개에 달하는 것으로 추정된다. 

 

비교적 신생 산업에 속하는 생명과학 산업은 늘어나는 빠르게 증가하는 생명과학의 지식과 신기술, 지속적으로 성장하는 의약품 시장의 규모, 늘어나는 투자금액 등으로 인해 2000년대 이후 빠르게 성장했다. 상업용 부동산 전문 기업 CBRE의 생명과학 부동산 분석 보고서에 따르면 생명과학 산업의 고용인원은 2000년 이후 연평균 3.2%씩 성장해서 지난 20년간 42% 늘어났다. 고용인원 중 가장 큰 폭으로 늘어난 인력은 연구개발 인력으로 연평균 6.2%씩 늘어나 지난 20년간 88% 증가했다. 

 

연구개발인력의 증가는 연구시설의 증가를 의미한다. 생명과학 기업에 투자되는 밴쳐 캐피탈 투자금은 최근으로 올 수록 가파르게 증가하고 있다. 미국내 생명과학 5대 거점지역에 건설중인 연구시설 면적은 2018년 전년 대비 101% 상승했다. 코로나-19로 인해 미국의 실업률이 급격하게 상승했음에도 불구하고 생명과학 산업은 큰 피해를 입지 않았을 뿐만 아니라 오히려 수혜를 입고 있으며 실업률도 여타 산업군에 비해 크게 증가하지 않았다.

 

생명과학 기업의 고용 (좌)과 벤쳐캐피탈 투자금액 트랜드 및 상관관계 (우)

출처: CBRE, 2020년 6월 20일, https://www.cbre.us/research-and-reports/US-Life-Sciences-Clusters-2019 웹페이지 하단 download http://cbre.vo.llnwd.net/grgservices/secure/US%20Life%20Sci%20Clusters.pdf?e=1593101410&h=e12f4733e5797b1b1c444d8cc4245b36http://cbre.vo.llnwd.net/grgservices/secure/US%20Life%20Sci%20Clusters.pdf?e=1591728745&h=ed9494823ee545579646de2a0162c707

 

[생명과학 리츠의 원탑 Alexandria Real Estate]

Alexandria Real Estate (이하 ARE)은 1994년에 설립된 생명과학 및 IT 기업용 오피스/연구시설 전문 부동산 투자 신탁 리츠 (REITS)로 S&P500 구성 종목 중 하나이다. 설립때부터 생명과학 전문 리츠를 지향했으며 기업명 알렉산드리아는 알렉산더 대왕이 고대 이집트에 건설한 문명도시이자 당대 과학의 중심지 알렉산드리아로부터 가져왔다. 기업의 로고에는 알렉산드리아 과학문명의 상징인 파로스 등대가 중심에 그려져 있으며 기업의 사명 (mission)에 대한 설명은 마치 바이오텍 기업을 연상케 한다.

 

ARE 로고 및 기업 사명 

출처: ARE 1분기 실적발표 자료

 

ARE는 생명과학 주요 거점 지역의 유명 대학/연구소 주변의 오피스/연구시설 용 부동산 개발, 일반 부동산 매입 후 목적변경 재개발, 오피스/연구시설 임대 등의 사업을 하며 세입자들은 생명과학 기업 위주로 구성되어 있다. 헬스케어가 아닌 오피스 리츠로 분류되며 COVID-19를 거치며 주가가 크게 하락한 Boston Properties를 제치고 오피스 리츠 분야에서 시가 총액이 1위가 됐다. 

 

2020년 1분기 기준 302개 부동산 2천 8백 8십만 RSF (Rentable Square Footage, 임대 가능 평방 피트)를 미국을 중심으로 운영중이며 개발 중/계획중인 부동산을 합치면 4천 백 오십만 RSF에 달한다. 부동산 임대 및 개발 이외에 생명과학 밴쳐 캐피털인 Alexandria Venture Investments도 운영하고 있다. 

 

미국에서 생명과학 오피스/연구시설 부동산만 전문적으로 다루는 리츠는 ARE가 유일하다. Blackstone, Brookfield Asset Management 등 대형 자산운용사나 Ventas, Healthpeak Properties 등의 헬스케어 리츠들이 생명과학 오피스/연구시설을 포트폴리오의 일부로 편입해 취급할 뿐이다. 

 

기준일자	2020.6.20	90일 평균 거래량	1,074,495
기업명 (심볼)	Alexandria Real Estate (ARE)	P/E	78.04
업종	부동산 REITS	EPS	$2.12
시가총액	$20.93B	배당금	$4.24
현재주가	$165.84	시가 배당률	%2.49
52주 최저-최고가	$109.22-$175.74	배당 주기	분기

 

ARE의 포트폴리오는 2020년 1분기 임대료 매출 기준 상장 바이오텍 기업 23%, 다국적 제약회사 22%, 생명과학 제품, 서비스, 기기 업체 19%, 비상장 바이오텍 8%로 생명과학 기업의 매출이 72%를 차지하고 있으며 그밖에 IT 기업 14%, 아카데믹 연구기관, 정부 등 9%, 기타 5%로 구성되어 있다. ARE 임대료 매출의 51%는 투자 등급의 대형 기업들로부터 나온다. 또한 74%의 임대 매출은 AAA 지역의 A 등급 부동산에서 나온다.

 

Alexandria Real Estate의 세입자 구성

 출처: ARE 2020년 1분기 실적 발표 자료, 2020년 6월 20일, https://www.are.com/fs/2020q1.pdf

 

임대료 매출 기준 상위 20개 기업의 임대료는 전체 매출의 39.6%를 차지하고 있으며 이름만 들으면 누구나 알 만한 시가총액 상위 기업들로 구성되어 있다. 이들의 81%는 투자 등급의 신용을 보유하고 있으며 평균 잔여 임대 기간은 11.4년이다. 세입자 전체의 평균 잔여 임대 기간은 7.8년이다. 상위 20개 기업 대부분이 제약-바이오 기업들이지만 페이스북, 우버, 맥사, 스트라이프 같은 기술 기업들과 MIT, 뉴욕 주립대와 같은 연구기관, 그리고 미국 정부에도 오피스를 임대하고 있다.

 

Alexandria Real Estate의 상위 20개 세입자

	세입자	구분	잔여임대기간 (년)	매출비중	신용등급		시가총액 ($B)
					무디스	S&P
1	Bristol-Myers Squibb Company	제약	8.5	3.9%	A2	A+	101.8
2	Takeda Pharmaceutical Company Ltd.	제약	9.4	2.9%	Baa2	BBB+	57.3
3	Facebook, Inc.	기술	11.8	2.9%	—	—	544.4
4	Illumina, Inc.	바이오텍	10.4	2.7%	—	BBB	45.2
5	Sanofi	제약	8.2	2.5%	A1	AA	113.0
6	Eli Lilly and Company	제약	9.3	2.4%	A2	A+	117.0
7	Novartis AG	제약	8.1	2.3%	A1	AA-	224.4
8	Roche	제약	2.5	2.2%	Aa3	AA	253.4
9	Uber Technologies, Inc.	기술	62.7	2.0%	—	—	59.3
10	bluebird bio, Inc.	바이오텍	7.2	1.7%	—	—	5.7
11	Moderna, Inc.	바이오텍	10.2	1.7%	—	—	6.4
12	Maxar Technologies	기술	5.2	1.6%	—	—	0.6
13	Massachusetts Institute of Technology	아카데미	8.7	1.6%	Aaa	AAA	—
14	Merck & Co., Inc.	제약	13.4	1.5%	A1	AA-	213.1
15	New York University	아카데미	11.5	1.4%	Aa2	AA-	—
16	Pfizer Inc.	제약	4.9	1.3%	A1	AA-	213.2
17	Stripe, Inc.	기술	7.5	1.3%	—	—	—
18	athenahealth, Inc	헬스케어	12.3	1.3%	—	—	—
19	Amgen Inc.	바이오텍	4.0	1.2%	Baa1	A-	121.7
20	United States Government	정부	7.7	1.2%	Aaa	AA+	—
	평균		11.4	39.6%

출처: ARE 2020년 1분기 실적 발표 자료. 필자 자체 제작, 2020년 6월 20일, https://www.are.com/fs/2020q1.pdf

 

미국의 제약-바이오 기업은 유명 대학, 연구기관 등이 위치한 지역을 중심으로한 거점지역 형태로 발전해왔다. 거점지역은 연구인력 수급의 편의성, 대학/연구기관 첨단 연구결과에 대한 빠른 공유, 물리적 집적도 증가에 따른 기업-기업간, 기업-연구기관/대학간의 활발한 협업 등의 장점으로 인해 빠르게 성장했고 벤쳐 캐피탈 역시 이 거점지역들을 중심으로 자금을 공급하면서 자본-과학기술-인력이 어우러지는 생태계를 만들었다. 그리고 이 생태계를 구성하는 또다른 주요 요소는 연구활동이 이루어지는 공간, 즉 연구시설이다.

 

미국내 가장 큰 두개의 생명과학 거점지역은 하버드의대, MIT 공대를 중심으로 한 보스톤/캠브릿지 지역과 스탠포드, UCSF 의대, 버클리 대학을 중심으로 한 샌프란시스코 지역이다. 어지간한 대형 제약사들은 이 두 지역에 지사를 가지고 있고 수많은 중소규모의 바이오텍들이 위치해 있다. 그 뒤를 이어 UCSD를 중심으로 한 샌디에고, NYU의대-코넬의대-프린스턴-예일의대가 위치한 뉴욕/뉴저지, 듀크-UNC-NIH가 위치한 노스캐롤라이나 리서치 트라이앵글, NIH-존스홉킨스 의대가 위치한 볼티모어/메릴랜드 등의 지역에 집중되어 있고 최근에는 워싱턴 주립대를 중심으로한 시애틀 지역이 빠른 속도로 성장하고 있다. 

 

ARE는 생명과학 거점지역 내 입지 조건이 좋은 연구시설용 부동산을 집중 개발해왔다. ARE의 지역별 부동산 및 매출 분포는 생명과학 거점지역의 규모와 일치한다. 이 지역들은 생명과학 산업의 규모가 커짐에 따라 부동산 가격이 주변에 비해 크게 상승한 지역들이다. 일례로 메트로 지역 중 미국에서 세번째로 부동산 가격이 비싼 보스톤 메트로 내에서 지난 10여년간 부동산 가격이 가장 크게 상승한 지역은 MIT를 중심으로 생명과학 기업들이 모여 있는 켄달 스퀘어다. ARE는 보스톤 메트로 지역 자산의 70% 이상을 켄달 스퀘어 주변에 보유하고 있다.

 

Alexandria Real Estate의 북미 지역별 부동산 및 매출 분포

지역	RSF		매출 비중 (%)
	비중 (%)	부동산 수
보스톤/캠브릿지	25%	67	36%
샌프란시스코	29%	60	27%
샌디에고	20%	78	16%
볼티모어/메릴랜드	10%	43	6%
시애틀	5%	15	6%
뉴욕	4%	5	6%
리서치 트라이앵글	4%	16	2%
캐나다	1%	2
거점지역 이외	1%	13	1%
합	100%	302	100%

출처: ARE 2020년 1분기 실적 발표 자료. 필자 자체 제작, 2020년 6월 20일, https://www.are.com/fs/2020q1.pdf

 

ARE의 지난 5년간 매출은 연평균 16%, 순이익은 연평균 32% 성장했다. 효율적인 운영으로 다른 리츠들에 비해 마진이 높고 높은 수요와 장기 계약으로 꾸준한 임대료 상승을 이루어낼 수 있었던 덕분이다. 아래의 그림들은 ARE의 효율적인 운영을 잘 나타낸다. 영업이익 대비 유지 보수 비용은 15%로 20~37%에 이르는 여타 오피스 리츠들 대비 낮게 유지되고 있고 판관비 역시 영업이익 대비 9.9%로 오피스 리츠들 중 중간 이하인 반면 EBITDA 마진은 가장 높은 69%에 달한다. 임대료 상승율은 10년 평균 17.1%, 비용 제외 7.5%로 오피스 리츠 평균인 10.8%, 4.5%를 훌쩍 상회한다. ARE의 지난 10년 평균 점유율은 96%로 오피스 리츠 평균 91%를 크게 상회할 뿐만 아니라 여타 리츠들의 평균 점유율 - 아파트 95%, 스트립 몰 93%, 쇼핑몰 92.4% 보다도 높다.

 

영업이익 대비 유지 보수비용 비율 오피스 리츠 피어들과 비교

 

 

ARE의 EBITDA 마진과 판관비 비중 오피스 리츠 피어들과의 비교

 

출처: 2019년 12월 ARE 투자자 미팅 자료, 2020년 6월 20일, https://www.are.com/fs/ARE2019InvestorDay.pdf

 

ARE는 매출 성장과 함께 현금흐름과 FFO도 꾸준히 증가하고 있으며 배당 역시 2010년 이후 연평균 7%의 속도로 인상해왔다. 지난 10년간 시가 배당률 2~4% 밴드에서 움직였고 주가 상승기였던 2016년 이후 차츰 낮아지는 추세다. AFFO (조정 FFO) 배당성향은 57~59% 정도로 안정적으로 유지되고 있다. 리츠 산업 특성상 부채 역시 꾸준히 증가하고 있다. 그러나 신용등급이 2012년 무디스 Baa2, S&P 글로벌 BBB-에서 2019년 각각 Baa1, BBB+ 로 점차 상향되면서 담보대출 비중이 줄고 무담보 전환사채의 비중이 늘었다. 부채의 만기일은 2022~2050년까지 골고루 분포해있고 2023년까지는 만기일이 돌아오는 부채가 없어서 여유가 있는 편이다. 평균 부채/조정 EBITDA 비율이 5.5배로 여타 리츠들 대비 보수적으로 운영하는 편이며 1분기 기준 현금성 보유 자산 $4B으로 자금 여력도 충분하다. 

   

주요 재무제표 항목들

단위: $Million		2015	2016	2017	2018	2019	2020Q1	5년 성장율
임대 수입		$818	$897	$1,122	$1,315	$1,517	$438	17%
총 수입 (매출)		$843	$922	$1,128	$1,327	$1,531	$440	16%
영업이익		$146	($53)	$178	$213	$199	$56	8%
순이익		$117	($151)	$145	$364	$351	$17	32%
Diluted EPS		$1.63	($1.99)	$1.58	$3.52	$3.12	$0.14	18%
주당 배당금		$3.05	$3.23	$3.45	$3.73	$4.00	$1.03	7%
Diluted FFO/Share		$5.43	$3.27	$5.78	$7.53	$7.77	$1.50	9%
Diluted AFFO/Share		$5.25	$5.51	$6.02	$6.60	$6.96	$1.82	7%
AFFO 배당성향		58%	59%	57%	57%	57%	57%
부동산 투자		$7,630	$9,078	$10,298	$11,914	$14,844	$15,832	18%
비연결 조인트벤쳐 부동산 투자		$127	$50	$111	$238	$347	$326	29%
현금, 현금성 자산 및 투자금		$479	$468	$778	$1,126	$1,330	$715	29%
총 자산		$8,911	$10,355	$12,104	$14,465	$18,391	$19,702	20%
대출	담보	$818	$1,011	$771	$631	$349	$347	-19%
	무담보 전환	$2,047	$2,378	$3,396	$4,292	$6,044	$6,737	31%
	무담보 신용	$151	$28	$50	$208	$384	$221	26%
	무담보 텀 론	$950	$746	$548	$347
	합	$3,966	$4,164	$4,765	$5,478	$6,777	$7,305	14%
총 부채		$4,617	$4,973	$5,621	$6,570	$8,224	$8,788	16%
총 자본		$8,911	$10,355	$12,104	$14,465	$10,154	$10,902	3%
영업활동 현금흐름		$343	$393	$451	$570	$684	$191	19%
투자활동 현금흐름		($722)	($1,497)	($1,737)	($2,162)	($3,641)	($834)	50%
재무활동 현금흐름		$419	$1,106	$1,420	$1,588	$2,927	$890	63%
영업이익율		17%	-6%	16%	16%	13%	13%
순이익율		14%	-16%	13%	27%	23%	4%
ROE		1.31%	-1.46%	1.20%	2.52%	3.46%	0.15%
ROA		1.31%	-1.46%	1.20%	2.52%	1.91%	0.09%

출처: ARE 연간 및 분기 실적 발표 자료. 필자 자체 제작, 2020년 6월 20일, https://investor.are.com/Cache/IRCache/2a22b7fa-1684-be14-4135-6c238b99c7ec.PDF?O=PDF&T=&Y=&D=&FID=2a22b7fa-1684-be14-4135-6c238b99c7ec&iid=111908, https://investor.are.com/Cache/IRCache/c5561b11-15d3-0776-1716-daae86d09782.PDF?O=PDF&T=&Y=&D=&FID=c5561b11-15d3-0776-1716-daae86d09782&iid=111908, https://investor.are.com/Cache/IRCache/8fb20b13-66a0-a3c2-16c0-3b94d292b8ce.PDF?O=PDF&T=&Y=&D=&FID=8fb20b13-66a0-a3c2-16c0-3b94d292b8ce&iid=111908, https://investor.are.com/Cache/IRCache/75495f6d-2f14-0a6b-d354-ad7569d0b42d.PDF?O=PDF&T=&Y=&D=&FID=75495f6d-2f14-0a6b-d354-ad7569d0b42d&iid=111908, https://investor.are.com/Cache/IRCache/a77cb218-3a70-659c-8dc4-36e7d8e0505e.PDF?O=PDF&T=&Y=&D=&FID=a77cb218-3a70-659c-8dc4-36e7d8e0505e&iid=111908, https://investor.are.com/Cache/IRCache/d82d5c9f-9961-b58a-c6a1-284d8a877998.PDF?O=PDF&T=&Y=&D=&FID=d82d5c9f-9961-b58a-c6a1-284d8a877998&iid=111908

 

[코로나-19의 영향]

코로나-19 판데믹으로 가장 큰 영향을 받은 섹터들 중 하나가 리츠다. 물류, 데이타센터 리츠를 제외하면 거의 모든 리츠가 큰 타격을 입었으며 특히 쇼핑몰을 중심으로 하는 소매 리츠, 호텔 리츠, 집단 발병의 진원지가 된 노인 요양시설의 헬스케어 리츠 등은 괴멸적 타격을 입었다. 오피스 리츠 역시 재택 근무가 늘어나고 페이스북, 트위터, 쇼피파이 등 몇몇 기업들은 아예 영구적인 재택근무를 선언하면서 테크 기업을 중심으로 향후 공실이 발생할 가능성이 높아졌다. 

 

코로나-19로 인한 급락장이 펼쳐지는 동안 리츠 ETF인 VNQ, XLRE는 S&P500이 32% 하락하는 동안 각각 40%, 36% 하락했고, 이후 S&P500이 전고점 대비 약 -8% 정도까지 회복하는 동안 각각 -19%, -15% 수준에 머물러 있는 실정이다. ARE 역시 코로나-19의 여파를 빗겨갈 수는 없었지만 S&P500 대비 덜 하락한 -30%의 하락을 보였고 현재는 전고점 대비 -4% 수준까지 회복하면서 여타 리츠들보다 좋은 퍼포먼스를 보이고 있다.

 

ARE의 포트폴리오에는 영구적인 재택근무를 선언한 페이스북과 코로나-19에 영향을 많이 받은 우버 가 포함되어 있어 향후 공실이 발생할 가능성을 배제할 수는 없다. ARE는 착공에 들어가지 않은 프로젝트들 중 일부를 일시 중단하면서 2020년 건축 비용을 $1.6B에서 $960M로 줄였고 부동산 매입 비용도 $950M에서 $650M로 줄였다. 이는 만일에 대비해 현금을 비축하기 위한 조치이고 마켓 상황에 따라 바뀔 수 있다고 밝혔지만 부정적인 것은 분명하다.

 

ARE의 70% 이상의 세입자들이 재택 근무가 불가능한 생명과학 기업들이다. 신용 등급이 높은 상위 세입자들의 경우에는 큰 문제가 없겠지만 매출이 없는 소형 바이오텍들의 경우에는 유동성의 위기가 발생할 수 있다. 

 

그러나 많은 수의 소형 바이오텍들이 코로나-19에 대한 의약품 및 진단법 개발에 뛰어들면서 정부 및 여러 비영리 단체들로부터 연구개발비 지원을 받게 됐고 바이오텍의 주가가 전반적으로 크게 상승하면서 오히려 보유 자금이 이전에 비해 풍부해지는 현상이 발생했다. ARE의 포트폴리오에 속해있는 기업들 중 60개 이상의 생명과학 기업들이 코로나-19에 대한 의약품 및 진단법을 개발하는 기업들이고 이들 상당수의 주가가 크게 상승했다. 

 

ARE의 3월말 기준 점유율은 95.1%로 지난 10년 평균 96%와 큰 차이 없을 뿐만 아니라 4월 임대료 회수율은 98.4%로 전혀 타격이 없었다. 많은 리츠들이 배당을 삭감하거나 중단한 가운데 ARE는 2분기 배당을 $1.03에서 $1.06으로 예정대로 3% 인상했다. 향후 2분기 실적보고시 4~6월 점유율 및 5~7월 임대료 회수율을 주목해서 봐야겠지만 현재로서는 ARE가 코로나-19로 인해 받은 영향은 크지 않다고 봐도 무방할 것 같다.

 

세입자들 중 대표적 코로나-19 관련 치료제/백신/진단 개발 기업들

 출처: 1분기 실적발표 자료, 2020년 6월 20일, https://www.are.com/fs/2020q1.pdf

 

[투자포인트]

1. 깊은 경제적 해자와 높은 진입 장벽

생명과학 전용 부동산 개발은 개발비가 높고, 건물에 다양한 특수설비가 필요하며 실험실과 오피스를 효율적으로 배치해야 하는 등 노하우가 필수적이다. 이는 경쟁 리츠들이 생명과학 부동산 개발에 쉽게 뛰어들 수 없는 높은 진입 장벽을 제공한다.

 

반면 세입자들은 구조적으로 장기계약을 할 수밖에 없어서 안정적이다. 일반적으로 하나의 신약개발에 10년 정도의 기간이 소요되기 때문이다. 특히 코로나-19로 인한 경제 위기 상황하에서 질병 극복의 중심에 있는 생명과학 기업들은 다른 분야의 기업들보다 타격을 적게 받을 수밖에 없다. ARE가 현 경제 위기에 대한 면역력을 갖췄다고 볼 수 있는 이유다. 

리츠 사업이외에 아직 작은 비중이지만 생명과학 분야에 대해 운용중인 벤쳐캐피탈은 2018년 기준 300개 이상의 기업에 투자중이고 그 규모는 $892M에 달한다. 생명과학 산업이 코로나-19로 한 단계 도약할 수 있는 기회를 맞이한 만큼 벤쳐케피탈 산업의 성장도 기대된다.

 

2. 거점 지역을 중심으로 한 경쟁력있는 부동산과 효율적 운영

ARE의 자산 분포는 생명과학 거점지역의 규모와 일치한다. ARE가 제공하는 연구시설은 생명과학 거점지역의 생태계를 구성하는 한 축을 담당하고 있다. 이 지역들은 미국에서 가장 부동산 가격이 높은 지역들이고 ARE는 이 거점 지역 내에서도 가장 입지가 좋은 AAA 지역에 A급의 부동산을 보유하고 있다. ARE의 부동산이 경쟁력이 있다는 것은 지난 10년간 점유율이 96%에 달한다는 것으로 확인할 수 있다. 거점 지역 중심으로 부동산이 근거리에 모여 있다는 것은 적은 인력으로 효율적인 관리가 이루어질 수 있다는 것을 의미한다. ARE의 대부분의 임대는 triple net lease로 세입자가 세금, 보험, 유지/보수를 모두 부담해야한다. ARE가 낮은 유지보수 비용과 높은 마진율을 기록할 수 있는 이유다.

 

3. 배당성장주

시가배당율이 2.5% 정도로 리츠들 중 낮은 편에 들지만 리츠들 중 드물게 높은 주가 성장율을 보이는 배당 성장주이기도 하다. 1997년 상장 이후 2019년 9월까지 배당 재투자를 포함했을 경우 1618%의 수익율로 S&P500 434%, 나스닥 $597%, MSCI US 리츠 인덱스 693% 뿐만 아니라 월마트 1051% 마이크로 소프트 1269%보다도 높은 수익율을 보였다. 상장 초기 $20대에 매수해서 아직 보유중이라면 높은 주가 성장율과 더불어 20%대의 시가 배당률로 높은 배당 수익을 받고 있을 것이다.

 

[리스크요인]

ARE가 보유한 AAA 지역 클래스 A 부동산은 이번 코로나-19로 인한 경기 하강기에 강점으로 작용하고 있지만 경기 하강기가 오랜 기간 지속되거나 다른 요인에 의한 경기 하강 사이클에서는 위험 요소가 될 수 있다. 경기 상승 사이클에서는 임대료 상승이 빠르고 공실률이 작지만 경기 하강 사이클에서는 R&D 비용부터 절감을 하는 제약회사들이 넓은 R&D 공간을 요구하지 않게 되면서 임대료 인상이 어려워질 수 있다. 또한 생명과학 업종이 아닌 30%의 업종들에서 위기가 발생할 수도 있다. 전술한 대로 주요 세입자중 하나인 페이스북은 이미 영구적인 재택근무를 선언했고, 향후 재계약이 어떻게 진행되는지 지켜봐야한다. 

 

2008년 금융위기 당시를 보면 2008~2010년 3년간 점유율은 89~90%로 금융위기 이전 두 해 88%에 비해 오히려 증가했음에도 매출이 정체하고 수익은 감소한 바 있다. 부동산 위기로 출발했던 금융위기이기 때문에 섹터 전체의 위기를 완전히 빗겨 나가기는 어려웠던 것이다. 결과적으로 ARE는 2008년 60~70%의 주가 하락을 겪었고 배당을 50% 삭감하기도 했다. 현재 코로나-19로 인한 판데믹 기간이 오래 지속된다면 이와 같은 위기에 다시 봉착할 가능성도 배제할 수 없다. 

현재 임시 중단중인 신규 개발이 경기 침체가 장기화되면서 중단이 확정될 경우 미래 성장에도 영향을 미칠 수 있다. 사소한 부분이지만 지진이 잦은 캘리포니아주 샌프란시스코 인근과 샌디에고에 부동산이 많이 배치되어 있는 점은 돌발적인 천재지변에 의한 위험 요소이기도 하다. 또한 실험에 사용되는 화학약품 및 폐기물들로 인해 건물의 손상, 화재 및 폭발 위험성이 있고 세입자가 바뀔 때마다 대형 장비들이 들어가고 나가면서 건물을 손상시킬 수 있다는 부정적인 요소도 있다.

 

[투자의견]

ARE의 주가는 사상 최고가인 약 $175보다 약간 낮은 수준인 $160 후반~$170 초반에서 거래되고 있다. 3월 폭락장에서 $109까지 약 40% 정도 하락했던 것을 대부분 만회한 상태다. 따라서 현재의 가격은 상당히 프리미엄이 높은 상태라고 볼 수 있다. 시가 배당률 역시 2.5% 정도로 상당히 낮아져 있는 상태다. 

 

ARE 지난 10년 주가 및 시가 배당률

 출처: Koyfin.com, 필자 자체 제작

 

ARE가 고평가 상태인 것은 유사기업들, 섹터 대비 밸류에이션에서도 볼 수 있다. Price/AFFO 22.91로 섹터 전체의 15.54 대비 약 50%가량 높은 프리미엄을 받고 있다. P/S, P/B 모두 섹터와 유사기업 대비 높은 프리미엄을 받고 있다.

 

유사 기업들의 가치 평가

기업명	심볼	시가총액	P/AFFO	P/S	P/B
Alexandria Real Estate	ARE	$20.93B	22.91	12.16	2.30
Boston Properties	BXP	$14.73	16.80	4.92	2.52
Ventas	VTR	$14.68	10.42	3.75	1.38
Healthpeak Properties	PEAK	$15.07B	17.13	6.50	2.08
리츠			15.54	4.16	1.47
S&P500			22.21 (P/E)	2.19	3.39

출처: 야후 파이낸스, Seeking Alpha, multiple.com 필자 자체 제작

 

야후 파이낸스에 따르면 6월 월가 애널리스트들의 의견은 적극 매수 1, 매수 6, 보유 5로 5월 대비 적극 매수 의견 2개 줄어든 반면 매수 의견 1개, 보유 의견이 4개 증가했다. 전반적으로는 12명의 애널리스트들 중 매수 의견 7로 매수 의견이 강하지만 4, 5월 보유 의견 1개에서 5개로 늘어났다는 점은 그만큼 현재의 주가에 부담이 있다는 의미라고 볼 수 있다. 목표주가는 최저 $152, 최고 $190, 평균 $183.78로 평균 목표가의 경우 약 5% 정도의 상승 여력이 있다.

 

월가의 매수·매도 의견 및 목표주가

출처: 야후 파이낸스 https://finance.yahoo.com/quote/ARE?ltr=1

 

필자는 ARE의 깊은 경제적 해자, 독보적인 포지셔닝, 높은 진입장벽, 생명과학 산업의 성장성을 고려하여 장기 보유 전제 적극 매수 의견을 가지고 있다. 다만, 현재는 고평가 구간에 있는 만큼 기존 보유자는 지속 보유, 혹은 부분 매도 후 조정 시 재매수 전략을, 비보유자는 조정 시 매수 후 장기 보유 전략으로 접근하기를 추천한다. 시가 배당률 3%와 2.5%의 $141.33~$169.60 구간에서는 시장 상황을 보아가며 조정이 나올 시 분할 매수를, 시가 배당률 3% 보다 높은 $141.33 이하에서는 적극 매수를 권장한다. 배당주인만큼 5년 이상의 장기 투자에 적합할 것이다. 

 

긍정적 시나리오에 대한 대응 전략

코로나-19로 인한 경기 둔화의 회복이 기대만큼 빠르지 않을 것이라는 전망 하에 연방준비제도(FED)는 2022년까지 금리 인상을 고려하지 않는다고 발표했다. 장기 저금리 기조는 차입을 통해 비즈니스를 운영하는 리츠에게는 희소식이다. 

현재의 경제 위기가 전염병에 의한 위기이고 위기의 해법은 궁극적으로 치료제와 백신의 개발 밖에 없다는 점 역시 ARE에게 긍정적이다. 코로나-19로 인해 생명과학 산업은 한 단계 도약할 수 있는 기회를 맞이했고 리츠와 더불어 벤쳐 캐피탈 사업을 같이하고 있는 ARE에게도 더 없이 좋은 성장 기회를 제공할 것이다. 

 

연준의 양적완화와 제로 금리로 인해 시중에 풀린 풍부한 유동성은 최근 IPO의 붐이 일어나는 현상에서 보듯 성장하는 산업에 날개를 달아주고 있다. 상업용 리츠는 전반적으로 불투명한 전망이지만 ARE의 전망은 밝아 보인다. 섹터의 위기로 인해 조정을 받게 된다면 좋은 매수 기회를 제공해줄 것이다. 

 

부정적 시나리오에 대한 대응 전략

미국에서 코로나-19는 뉴욕, 뉴저지를 중심으로 하는 1차 확산세는 어느 정도 안정기에 들어섰지만 빠르게 미국 전역으로 번지며 일일 확진자수가 좀처럼 2만명 이하로 하락하지 않고 있다. 3개월간의 비즈니스 락다운을 하는 동안 미국의 경제는 완전히 마비됐다. 전염병이 감소세로 돌아서지 않았음에도 불구하고 경제 상황에 떠밀려 경제 재개를 시작한 만큼 전염병이 재차 확산세로 돌아서는 것은 시간 문제로 보인다. 실제로 초기에 경제 재개를 시작한 텍사스, 플로리다 등의 주들부터 일일 확진자수의 가파른 증가세가 나오고 있다. 경제를 재개하더라도 사람들이 안심하고 밖에 나갈 수 없는 환경이기 때문에 경기 하강기가 예상보다 오래 지속될 수 있고 주식 시장은 다시 한번 침체를 맞이할 가능성도 배제할 수 없다. 시장이 전반적으로 하락한다면 정도의 차이는 있을 수 있겠지만 ARE 역시 이를 피해갈 수는 없을 것으로 보인다.    

   

전염병으로 인한 경제 위기 속에서 풍부한 유동성이 생명과학 산업으로 유입되고 있기 때문에 ARE 세입자의 70%를 구성하는 생명과학 기업들로부터 공실이 발생할 가능성은 높지 않아 보인다. 그러나 나머지 30%에 해당하는 IT 기업, 대학, 연구기관 및 정부 등의 세입자들 부터 공실이 발생할 가능성을 유의해서 봐야한다. 또한 잠정적으로 중단된 신규 부동산 개발이 조속한 시일 내에 재개되는지 여부도 유의해서 볼 필요가 있다. 신규 프로젝트의 중단이 길어질 수록 미래 매출 성장에 대한 부담이 커진다.

 

ARE는 2016년 5월 주가 상승기에 접어든 이후로 시가 배당률이 3.5%를 넘었던 적이 거의 없다. 따라서 시가 배당률 3.5%인 약 $121은 강력한 하방 지지선 역할을 해 줄 것이라고 볼 수 있다. 만일 ARE의 공실율이 높아지고 임대료 회수율이 크게 하락하는 등 펀더멘탈에 훼회손이 오면서 이 가격대 밑으로 하락할 조짐이 보인다면 손절을 고려할 수 있을 것이다. 반면 펀더멘탈의 훼손없는 가격 하락이라면 적극적인 매수 기회로 삼는 것이 좋을 것이다.