생명과학 산업 클라우드 소프트웨어의 지배자 비바 시스템즈

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작성일  2021.12.17

 

# Veeva Systems Inc. (VEEV) #salesforce.com inc. (CRM) #Iqvia Holdings Inc. (IQV) 

 

-------------------------------------------------<Key Point>--------------------------------------------

• 비바 시스템즈는 의약품의 개발 부터 승인 후 마케팅까지 의약품 생애 주기 전체에 걸친 데이터 및 고객 관리 솔루션을 제공하는 클라우드 SaaS 기업이다.
• 특정 산업군에 대한 최초의 클라우드 기업이기도 한 비바 시스템즈는 시장 선진입과 전문성으로 인한 높은 경제적 해자를 구축했다.
• 최근 연준의 긴축 기조 전환은 밸류에이션 부담도 덜어주면서 좋은 진입 기회를 제공한다.

-------------------------------------------------<본 내용>----------------------------------------------

 

제약-바이오 산업은 생명과학 산업의 발전, 인구 고령화 추세와 함께 장기적으로 성장하고 있는 산업이다. 하지만 산업의 성장과는 별도로 개별 종목에 대한 투자는 여러가지 제약으로 인해 쉽지가 않다. 

 

제약 산업군은 스무개 남짓한 글로벌 대형 제약사를 중심으로 형성되어 있다. 최상단의 대형 기업들은 대부분 성장 속도가 둔화된 성숙된 기업들로 주가 측면에서 안정적이지만 높은 수익율을 기대하기는 어렵다. 

 

반면 대형 제약사들의 파이프라인 공급처 역할을 해주는 중소형 바이오테크 기업들은 높은 주가 수익율을 기대할 수 있지만 그보다는 동반하는 변동성을 일반 투자자들이 견디는 것은 보통의 인내심으로는 쉽지 않다. 임상시험이 성공하는 경우에는 하루 아침에 50~100%의 급등도 가능하지만, 반대의 경우 해당 파이프라인의 가치가 0에 수렴하게 되면서 주가는 곤두박질 친다.

 

필자는 그동안 알렉산드리아 리얼 에스테이츠, 서모 피셔 사이언티픽, 레플리젠, 찰스 리버 랩 등, 임상시험 결과에 기업 주가가 좌지우지되지 않으면서도 생명 과학 산업의 장기 성장 트랜드에 올라타고 주가가 장기 우상향하는 기업들을 소개한 바 있다. 

 

오늘 소개할 비바 시스템즈 역시 생명과학 산업과 함께 성장하는 기업으로 생명과학 산업에 IT 인프라를 제공해주는 기업이다. 금광을 찾아 서부로 떠난 개척자들은 성공한 사람도 있고 실패한 사람도 있었겠지만 모두가 튼튼한 청바지를 입어야했다. 

 

모든 기업들이 임상시험에 성공하고 상용화에 성공하지는 못하지만 제품을 개발하는 동안 축적된 데이터를 어떠한 방식으로든 디지털화해서 보관하고 활용해야한다. 

 

비바 시스템즈는 제약-바이오에 투자를 하고 싶지만 높은 변동성과 이해하기 어려운 의학 용어들 때문에 투자가 주저되는 투자자들에게 좋은 대안이 될 수 있다.

 

기업 개요

비바 시스템즈는 2007년 세일즈포스 출신의 피터 개스너가 맷 월럭과 공동으로 설립한 생명과학 기업들에게 특화된 클라우드 기반 SaaS 소프트웨어 기업이다. 본사는 캘리포니아주 실리콘 밸리 인근 플레전턴에 있으며 2013년 뉴욕 증권 거래소에 상장했다.

 

기준일자	2021.12.17	90일 평균 거래량	784,360
기업명 (심볼)	Veeva Systems Inc (VEEV)	52주 최저-최고가	$235.74 - $343.96
업종	헬스케어	P/E (TTM)	96.59
시가총액	$39.51B	EPS (TTM)	$2.66
현재주가	$256.93	배당금	없음

 

비바 시스템즈의 제품군은 전임상 단계의 제품 개발부터 마케팅까지 생명과학 기업 제품의 전반적인 생애 주기를 관리하는 솔루션을 제공한다. 비바 시스템즈는 고객들에게 효율적인 제품 개발과 시장 진입, 효과적인 의료 전문가, 의료 기관 대상 마케팅과 판매 등의 소프트웨어 솔루션을 클라우드를 통해 제공한다. 비바 시스템즈 제품군의 솔루션은 기업 활동을 관련 산업군 내의 각종 규제 관련 컴플라이언스를 준수하며 진행할 수 있도록 최적화되어있다.

 

주요 고객은 제약회사, 바이오테크 기업, 의료기기 기업, 위탁 판매 기업, 위택 연구 기업, 위탁 생산 기관 등이며 담배와 같은 소비재, 화학, 화장품 등 생명과학 이외의 규제 산업에 대한 솔루션도 제공한다. 2021년 1월 31일 기준 총 993개의 고객을 확보하고 있다.

 

제품군은 크게 비바 커머셜 클라우드 (Veeva Commercial Cloud)와 비바 볼트 (Veeva Vault) 제품군으로 크게 나뉜다.

 

비바 커머셜 클라우드

비바 커머셜 클라우드는 세일즈포스의 시스템을 기반으로 하는 생명과학 기업의 마케팅용 수직적 통합 소프트웨어 스위트로 생명과학 기업의 마케팅/세일즈 부서에 고객 관계 관리 (CRM) 서비스와 최종 시장 데이터 및 분석 솔루션을 제공한다.

비바 커머셜 클라우드 소프트웨어는 다음과 같은 소프트웨어로 구성된다.

1. 비바 CRM, 비바 메디컬 CRM: 생명과학 기업의 마케팅 담당팀 등 고객을 대면하는 팀에서 단일 통합 솔루션을 사용하여 의료 전문가 및 의료 기관과의 상호 작용을 관리, 추적 및 최적화할 수 있는 툴을 제공한다. 비바 CRM은 전자 서명 인식을 통한 처방약 샘플 관리, 복수의 의료기관에 소속된 의사들의 복잡한 소속 조직 관리, 의료 정보 인식과 같은 생명과학 산업 고유의 마케팅 프로세스 및 컴플라이언스 준수 요건을 지원한다.
2. 비바 CRM 마이 인사이트: 비바 CRM에 내장된 기능으로 생명 과학 마케팅 담당자에게 맞춤형 데이터 시각화 도구를 제공한다.
3. 비바 CRM 어프루브드 이메일: 마케팅 담당자들에게 컴플라이언스를 준수하며 의료 전문가들과 주고 받는 이메일을 관리한다.
4. 비바 CRM 인게이지: 비바 CRM에 내장된 기능으로 생명과학 마케팅 담당자들이 의료 전문가와 컴플라이언스를 준수하며 온라인 미팅을 통한 마케팅을 할 수 있도록 해준다.
5. 비바 얼라인: 생명과학 기업들의 영역 구분을 도와준다. 비바 CRM에 통합되어 현장 작업이 원활하도록 해준다.
6. 비바 CLM: 생명과학 마케팅 담당자들이 의료 전문가와의 대면 접촉시 모바일 장치에서 디지털 마케팅 콘텐츠를 제공할 수 있는 기능을 제공한다.
7. 비바 CRM 이벤트 매니지먼트: 의료 전문가들과의 그룹 미팅 및 각종 크고 작은 이벤트 관리, 생명 과학 기업의 지출 추적 관리 기능을 제공한다.
8. 마이 비바 포 닥터: 의료 전문가들에게 생명과학 산업군 내 전문가들 및 리소스와 연결할 수 있도록 모바일 플랫폼을 제공한다.

 

비바 커머셜 클라우드 데이터 분석 솔루션은 다음과 같다.

1. 비바 오픈데이터: 의료 전문가 및 의료 기관의 인력 통계 정보, 라이선스 상태 및 정보, 전문의 정보, 의료인 소속 관계 등 고객 레퍼런스 데이터를 제공한다. 웹 기반의 비바 오픈데이터 익스플로러를 통해 데이터에 접근할 수 있다.
2. 비바 링크: 종양학 분야 주요 과학 전문가들의 논문, 임상시험, 이벤트, 디지털 활동 등 실시간 고객 정보 데이터를 제공하며 2021년에는 추가 치료 분야 전문가로 확대될 예정이다.
3. 비바 크로식스: 광고, 마케팅을 위한 의약품 브랜드별 개인 정보가 보호된 미국 환자 데이터와 분석 플랫폼을 제공한다. 크로식스 세이프마인 기술은 미국 환자들의 건강 정보와 비건강 정보를 연결하는 기술이다. 크로식스 DIFA는 이 데이터를 사용하여 환자와 의료 전문가를 대상으로 한 복잡한 교차 채널 미디어 캠페인을 실시간으로 측정하고 최적화를 가능하게 한다. 
4. 비바 데이터 클라우드: 출시 계획, 환자 분류, 상업 분석, 인공지능, 영역 설계, 타겟팅과 같은 상업적 활용 사례에 대한 소매, 전문 유통 채널에 대한 미국 환자 데이터를 제공한다. 
5. 비바 네트워크 커스터머 마스터: 여러 시스템, 데이터 소스로부터 의료 전문가 및 의료 기관 데이터를 중복 제거, 표준화 및 정리하여 통합된 단일 고객 마스터 레코드로 만들어주는 산업별 고객 마스터 소프트웨어 솔루션. 생명과학에 특화된 데이터 모델이 사전 구성되어 있으며 단일 시스템 내에서 글로벌 통합 및 국가, 시장, 지역별 데이터를 지원한다.
6. 비바 나이트로: 산업별 데이터와 표준 데이터를 연결하여 생명과학 기업들이 처방전, 매출, 포뮬러리, 보험금 청구 데이터와 같은 가장 중요한 데이터 소스를 보다 쉽게 통합할 수 있도록 지원해주는 데이터 사이언스 분석 플랫폼.

 

비바 볼트

비바 볼트는 엔터프라이즈 콘텐츠 및 데이터 관리 기능 애플리케이션이 수평적으로 통합된 콘텐츠 및 데이터 관리 소프트웨어 스위트다. 비바 볼트는 영업과 마케팅, 의료 콘텐츠와 커뮤니케이션 등 고객의 상업적 기능과 임상, 규제, 품질 관리, 안전성 관리 등 고객의 R&D 기능에 대한 디지털 콘텐츠를 보관하고 서로 협업할 수 있도록 해준다. 비바 볼트는 비바 볼트 상업용 콘텐츠 관리(Veeva Vault for Commercial Content Management)와 비바 개발 클라우드(Veeva Development Cloud) 두가지 제품 영역으로 구성되어 있다.

 

비바 볼트 상업용 콘텐츠 관리

비바 볼트 상업용 콘텐츠 관리는 생명과학 기업의 상업 및 의료 부서에서 상업용 콘텐츠를 규정을 준수하며 의료 전문가에게 제공하기 위한 기능을 제공한다.

1. 비바 볼트 프로모맷츠: 상업용 콘텐츠를 컴플라이언스를 준수하며 협업, 리뷰, 배포가 가능하도록 관리해주는 소프트웨어.
2. 비바 볼트 매디콤즈: 의료 콘텐츠를 통합 관리하고 의료 전문가 및 환자에게 커뮤니케이션을 제공하는 소프트웨어.

비바 개발 클라우드

비바 개발 클라우드는 제품 개발 과정에서 임상, 규제, 품질관리, 안전성 관리를 위한 앱을 통합하여 제공하는 플랫폼으로 제품 개발 과정에서 컴플라이언스를 준수하면서 효율성을 높이도록 해준다.

1. 비바 볼트 클리니컬: 임상시험에서 발생하는 데이터, 문서, 임상시험 사이트 및 환자, 의료 전문가, 지불 등을 관리하는 소프트웨어 플랫폼.
2. 비바 볼트 림: 승인 신청을 포함 보건 당국에 제출할 문서들을 작성하고 관리하는 소프트웨어 플랫폼.
3. 비바 볼트 퀄리티: 승인 신청, 감사, 교육 등 품질 관리 과정 전반에 필요한 관리 소프트웨어.
4. 비바 볼트 세이프티: 생명과학 기업의 안전성 관리 부서의 안전성 관리를 위한 소프트웨어.

비바 볼트 의료 기기 스위트: 의료 기기 기업들의 제품 개발 과정에서 필요한 상업용, 임상, 품질관리, 규제 소프트웨어 스위트. 

 

생명과학 분야 이외의 규제 산업에 대한 클라우드 솔루션: 소비재, 화학, 화장품 등 생명과학 분야 이외의 규제 산업 고객들을 위한 콘텐츠 및 데이터 관리 애플리케이션.

 

비바 시스템즈는 12월 1일에 있었던 2022년 3분기 실적발표부터 비바 커머셜 클라우드와 비바 볼트로 구분하던 세부 매출을 커머셜 솔루션즈 (Commercial Solutions)와 R&D 솔루션즈 (R&D Solutions)로 재분류했다. 이에 따라 비바 볼트 내 프로모멧츠와 메드콤즈 매출은 커머셜 솔루션즈 매출에 반영된다. 이전 기준에 의한 세부 매출 분류와 차이가 발생하기 때문에 2022년 9개월 세부 매출은 다음 표에 집계하지 않았다. 

 

참고로 비바 시스템즈의 회계년도는 이전해 2월부터 당해 1월까지다. 즉 회계년도 2022년은 2021년 2월 ~ 2022년 1월이다.

 

주요 재무제표 항목들 및 분야별 매출 (단위 Million – EPS 제외)

손익 계산서	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022 9M
구독 매출	$73	$147	$233	$316	$441	$559	$694	$896	$1,179	$1,088
전문가 서비스 및 기타 매출	$56	$64	$80	$93	$110	$131	$168	$208	$286	$277
총 매출	$130	$210	$313	$409	$551	$691	$862	$1,104	$1,465	$1,365
R&D	$15	$26	$41	$66	$97	$132	$159	$210	$294	$277
매출총이익	$73	$128	$198	$267	$377	$479	$617	$801	$1,056	$997
영업이익	$30	$39	$70	$79	$121	$158	$223	$286	$378	$386
순이익	$3	$10	$40	$54	$78	$151	$230	$301	$380	$330
기본 EPS	$0.17	$0.20	$0.31	$0.41	$0.57	$1.08	$1.59	$2.04	$2.52	$2.16
희석 EPS	$0.11	$0.15	$0.28	$0.38	$0.53	$0.98	$1.47	$1.90	$2.36	$2.03
Non-GAAP 영업이익	$30	$47	$86	$109	$160	$219	$306	$412	$583	$572
Non-GAAP 순이익	$19	$30	$53	$74	$108	$148	$254	$347	$473	$458
Non-GAAP 희석 EPS	$0.16	$0.23	$0.37	$0.51	$0.73	$0.96	$1.63	$2.19	$2.94	$2.81
재무 상태표	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022 9M
현금, 현금성 자산, 단기투자	$46	$288	$398	$346	$519	$762	$1,090	$1,087	$1,664	$2,351
유동 자산	$87	$370	$545	$706	$918	$1,012	$1,433	$1,531	$2,311	$2,660
총 자산	$90	$370	$545	$706	$918	$1,230	$1,654	$2,272	$3,046	$3,367
유동 부채	$54	$87	$136	$186	$247	$306	$401	$551	$716	$537
총 부채	$56	$90	$138	$201	$265	$324	$416	$606	$780	$598
총 자본	$34	$280	$407	$505	$653	$906	$1,238	$1,666	$2,266	$2,769
현금 흐름표	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022 9M
영업활동 현금흐름	$31	$42	$68	$80	$144	$233	$311	$437	$551	$710
투자활동 현금흐름	($16)	($27)	($272)	($97)	($97)	($155)	($104)	($517)	($334)	($291)
재무활동 현금흐름	$1	$215	$71	$19	$38	$21	$26	$10	$34	$6
비율	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022 9M
구독 매출 증가율	125%	100%	59%	36%	39%	27%	24%	29%	32%	27%
전문가 서비스 및 기타 매출 증가율	96%	13%	26%	16%	18%	20%	28%	24%	37%	31%
총 매출 증가율	111%	62%	49%	31%	35%	25%	25%	28%	33%	28%
매출총이익 증가율	125%	76%	55%	35%	41%	27%	29%	30%	32%	29%
영업이익 증가율	352%	31%	78%	12%	54%	31%	41%	28%	32%	24%
순이익 증가율	481%	199%	286%	36%	43%	95%	52%	31%	26%	19%
기본 EPS 증가율	467%	18%	55%	32%	39%	89%	47%	28%	24%	17%
희석 EPS 증가율	450%	36%	87%	36%	39%	85%	50%	29%	24%	17%
Non-GAAP 영업이익 증가율	-	53%	85%	26%	47%	37%	40%	35%	41%	33%
Non-GAAP 순이익 증가율	-	56%	77%	40%	45%	37%	72%	37%	36%	32%
Non-GAAP 희석 EPS 증가율	-	44%	61%	38%	43%	32%	70%	34%	34%	30%
ROE	10%	4%	10%	11%	12%	17%	19%	18%	17%	12%
ROA	4%	3%	7%	8%	8%	12%	14%	13%	12%	10%
매출총이익율	56%	61%	63%	65%	68%	69%	72%	73%	72%	73%
영업이익율	23%	19%	22%	19%	22%	23%	26%	26%	26%	28%
순이익율	3%	5%	13%	13%	14%	22%	27%	27%	26%	24%
Non-GAAP 영업이익율	24%	22%	28%	27%	29%	32%	35%	37%	40%	42%
Non-GAAP 순이익율	15%	14%	17%	18%	20%	21%	29%	31%	32%	34%
유동비율	160%	428%	402%	379%	372%	331%	357%	278%	323%	495%
R&D/매출	11%	13%	13%	16%	18%	19%	18%	19%	20%	20%
40의 법칙	135%	81%	71%	50%	56%	48%	51%	54%	58%	56%

 

제품별 매출	2017	2018	2019	2020	2021
구독매출
비바 커머셜 클라우드	$308	$356	$395	$469	$599
비바 볼트	$133	$203	$299	$428	$580
총 구독매출	$441	$559	$694	$896	$1,179
전문가 서비스 및 기타 매출
비바 커머셜 클라우드	$63	$62	$63	$76	$113
비바 볼트	$47	$70	$105	$131	$172
총 전문가 서비스 및 기타 매출	$110	$131	$168	$208	$286
총 매출	$551	$691	$862	$1,104	$1,465
제품별 매출 증가율	2017	2018	2019	2020	2021
구독매출
비바 커머셜 클라우드	-	16%	11%	19%	28%
비바 볼트	-	52%	47%	43%	36%
총 구독매출	-	27%	24%	29%	32%
전문가 서비스 및 기타 매출
비바 커머셜 클라우드	-	-2%	2%	21%	49%
비바 볼트	-	48%	51%	25%	31%
총 전문가 서비스 및 기타 매출	-	20%	28%	24%	38%
총 매출	-	25%	25%	28%	33%

 

지역별 매출	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021
북미	$48	$85	$124	$173	$225	$297	$377	$481	$608	$838
유럽	$10	$29	$50	$82	$112	$161	$202	$229	$310	$401
아시아-태평양	$3	$16	$36	$58	$72	$86	$107	$124	$151	$184
중동, 아프리카, 남미	-	-	-	-	-	-	-	$28	$35	$42
총 매출	$61	$130	$210	$313	$409	$544	$686	$862	$1,104	$1,465
지역별 매출 증가율	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021
북미	-	76%	47%	39%	30%	32%	27%	28%	26%	38%
유럽	-	178%	72%	64%	37%	44%	26%	13%	35%	29%
아시아-태평양	-	482%	124%	63%	23%	20%	23%	16%	22%	22%
중동, 아프리카, 남미	-	-	-	-	-	-	-	-	25%	20%
총 매출	-	111%	62%	49%	31%	33%	26%	26%	28%	33%

출처: 비바 시스템즈 연간 실적 보고서. 필자 자체 제작, 2021.12.17, https://ir.veeva.com/investors/financials/sec-filings/default.aspx

 

투자 포인트

높은 경제적 해자

비바 시스템즈는 생명과학 산업에 특화된 클라우드 소프트웨어 솔루션 기업으로 특정 산업군에 대한 최초의 클라우드 기업이다. 업계 선두 기업으로 높은 고객 유지율, 지속적인 신제품 출시와 기존 고객에 대한 사업 확장, 신규 고객 유치, 생명과학 산업 이외의 분야로 확장 등을 통해 확고한 경제적 해자를 보유하고 있다.

 

비바시스템즈 이전에는 생명과학 기업들이 기업 활동 각 분야마다 서로 다른 소프트웨어들을 사용했으며 이에 따른 여러가지 불편함과 추가 비용이 발생했다. 그러나 비바 시스템즈가 생명과학 기업들의 필수적인 활동을 포함한 기업 활동 전반에 걸쳐 통합된 소프트웨어들을 제공하면서 한번 비바 시스템즈의 소프트웨어 생태계에 들어온 기업들은 다른 시스템으로 전환이 어렵게 됐다. 뿐만 아니라 시스템 전환시 데이터 손실의 위험도 있어서 높은 전환 비용을 바탕으로 높은 고객 유지율을 기록하고 있다. 

 

비바 시스템즈는 구독 서비스 고객 유지율은 120% 이상으로 꾸준하게 유지되고 있으며 비바 커머셜 클라우드는 시장 점유율 약 80%에 이를 정도로 이미 앞도적인 시장 선두이고 비바 볼트는 빠르게 시장에 침투하고 있다. 

 

생명과학 산업은 대표적인 규제 산업이면서 국가마다 서로 다른 규제가 있고 지켜야할 컴플라이언스도 다 다르다. 높은 전문성을 바탕으로 고객의 피드백을 받아가며 개발한 비바 시스템즈의 솔루션들은 이러한 복잡한 규제 조건을 충족시키면서 고객들로 하여금 업무 효율성을 높일 수 있도록 고안되어 있다. 이는 규모가 작은 신규 기업들이나 다양한 산업을 포괄하는 산업용 범용 소프트웨어를 제공하는 대형 기업들이 쉽게 접근하기 어려운 해자가 된다.

 

비바 시스템즈는 새로운 소프트웨어들을 스위트에 지속적으로 제공하면서 기존 고객들의 기업당 소프트웨어 사용 숫자를 늘리고 있다. 비바 볼트는 회계년도 2014년 69개의 고객, 고객당 1.48개 소프트웨어에서 2021년 2분기 769개 고객, 고객당 2.52개의 소프트웨어 사용으로 고객수는 물론 고객당 소프트웨어 수도 증가했다. 비바 커머셜 클라우드는 역시 같은 기간 각각 170개 고객, 고객당 1.90개에서 407개 고객, 고객당 3.72개로 증가했다. 글로벌 상위 20개 제약회사는 모두 비바 시스템즈의 솔루션을 사용하는 고객이다.

 

뿐만 아니라 상위 6개의 위탁 연구 기관들 중 5개의 기업이 비바 볼트를 사용해 임상시험을 관리한다. 상위 위탁 연구 기관들은 다수의 전매출 단계의 중소형 바이오테크 기업들의 임상시험을 위탁받아 수행한다. 따라서 자연스럽게 중소형 바이오테크 기업들 역시 비바 시스템즈의 소프트웨어에 노출되어 고객으로 확보되는 네트워크 효과를 누리게 된다.

 

비바 시스템즈의 높은 전문성과 해자는 비바 시스템즈가 상대적으로 적은 마케팅 비용을 사용하면서도 높은 매출 성장을 이룰 수 있는 바탕이 된다. 비바 시스템즈의 판매/마케팅 비용은 매출의 약 15~20% 선에서 유지하고 있는데 비바 시스템즈와 유사한 매출 성장을 보이는 대표적인 고객 관계 관리 소프트웨어 기업 세일즈포스의 경우 비바 시스템즈보다 매출의 40~50%를 판매/마케팅 비용으로 지출하고 있다. 덕분에 비바 시스템즈는 더 많은 비용을 연구 개발비로 지출할 수 있고 더 높은 이익 마진을 올릴 수 있다. 

 

회계 연도별 구독 서비스 매출 유지 비율, 고객수 및 고객당 사용 소프트웨어 수 추이 (* 2분기까지)

	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021
구독 서비스 매출 유지 비율	187%	166%	138%	125%	127%	121%	122%	121%	124%
비바 볼트 고객수	-	69	135	219	334	449	574	715	769*
비바 볼트 고객당 소프트웨어 수	-	1.48	1.52	1.53	1.82	2.10	2.30	2.41	2.52*
비바 커머셜 클라우드 고객수	-	170	210	234	270	311	335	390	407*
비바 커머셜 클라우드 고객당 소프트웨어 수	-	1.90	2.22	2.47	2.84	2.91	3.26	3.55	3.72*

출처: 비바 시스템즈 10-K, 발표 자료, 2021.12.17,  https://s2.q4cdn.com/456805372/files/doc_presentations/2020/10/2020-Veeva-Systems-Analyst-Investor-Day.pdf

 

코로나-19로 변화한 임상시험 환경

기존의 임상시험은 임상시험을 진행할 거점 병원들을 지정하고, 지정된 병원에 파견한 관리 인력과 의료진이 임상시험에 참여하기 위해 병원에 방문한 환자들을 대상으로 투약하고 환자들은 지정된 기일에 병원을 재차 방문하여 샘플과 데이터를 수집하는 방식이었다. 기존의 방식은 의사와 임상시험 관리 인력들이 대면으로 환자들을 관리할 수 있지만 땅덩어리가 넓은 미국에서 거점 병원 인근에 사는 사람들만이 임상시험에 참여할 수 있고, 투약 후 환자들이 정해진 기일에 여러차례 병원을 방문해야하는데 환자들이 그 기일에 나타나지 않는 경우가 종종 발생하는 등의 문제가 있었다.

 

코로나-19로 임상시험 참여 환자들의 병원 방문이 어려워지면서 제약 회사들은 환자의 가정으로 약을 보내고 원격 의료 시스템을 통해 비대면 투약하거나, 투약만 병원에서 실시하고 이후 데이터 수집은 가정에서 관리하는 방식의 원격 임상시험 시스템을 도입했다. 

 

코로나-19를 거치면서 변화된 임상시험 관리 환경은 비바 시스템의 볼트 사용을 크게 증가시켰다. 비바 시스템즈는 회계년도 2016년에 세운 2021년 매출 $1B, 영업이익율 28-32%를 4년만인 2020년에 달성했다. 원격의료와의 하이브리드 방식으로 변화한 임상시험 환경은 거점 병원 인근에 거주하지 않는 환자들도 임상시험에 유입시킬 수 있고 환자에 대한 추적 관리가 용이하기 때문에 코로나-19 이후에도 유지될 것으로 전망되고 있다.

 

비바 시스템즈는 2020년에 커머셜 클라우드 $1B, 볼트 $2B, 총 매출 $3B의 매출 목표와 영업이익율 35% 이상을 2025년 목표로 정했다. 2020년 $1.1B 매출이 2025년 $3B이 되려면 연평균 25%의 매출 성장이 필요하다. 그동안 비바 시스템즈가 보여준 매출 성장율이 가장 낮았던 해에 25%였던 점을 고려하면 경영진이 목표를 보수적으로 잡았고 충분히 달성 가능한 수치라고 볼 수 있다.

 

비바 시스템즈의 2025년 매출 및 영업이익율 목표

출처: 비바 시스템즈 발표 자료, 2021.12.17,  https://s2.q4cdn.com/456805372/files/doc_presentations/2020/10/2020-Veeva-Systems-Analyst-Investor-Day.pdf

 

안정적인 재무 구조

비바 시스템즈의 공동 창업자겸 CEO 피터 개스너는 많은 성장주들이 적자폭이 늘더라도 매출 성장에 집중하는 것과 달리 창업 초창기부터 수익을 창출하는 것에 집중했다. 덕분에 비바 시스템즈는 2013년 상장시 이미 흑자 기업이었다.  

 

비바 시스템즈는 2013년 상장 이후 매년 25% 이상의 매출 증가율을 올려왔다. 적자를 기록하며 고속 성장하는 클라우드 기업들이 40~50%의 매출 증가율을 올리는 것과 비교하면 낮은 수준이지만 비바 시스템즈는 대신 흑자 기업이다. 영업이익율 최소 19% 이상을 유지해왔으며 클라우드 기업을 평가하는 잣대인 40의 법칙 (매출 증가율 + 영업이익율 40 이상)을 상장 이후 8년 연속 충족했고 올해 (회계년도 2022년) 역시 충족할 것으로 전망된다.

 

매년 현금 및 현금성 자산과 영업활동 현금흐름이 증가하고 있으며 채무는 없다. 유동비율 역시 꾸준히 300% 수준을 유지하고 있고 ROE는 2021년 이후 12~19%를 유지하고 있다. 

 

비바 시스템즈는 설립후 의약품 마케팅용 비바 커머셜 클라우드를, 2012년 의약품 연구 개발 데이터 관리용 비바 볼트를 출시하면서 하나의 의약품 개발 부터 마케팅까지 라이프 사이클 전체를 아우르는 소프트웨어 솔루션을 제공한다. 

 

의약품 하나가 개발하는데까지 약 10여년, 승인후 제품이 되어 시장에 출시되고 특허가 만료되기까지 또다시 약 10여년이 소요되는 동안 기업들은 비바 볼트와 커머셜 클라우드를 사용하여 데이터 관리 및 마케팅을 하게 된다. 이처럼 고객을 장기로 묶어둘 수 있게 되면서 비바 시스템즈의 재무 상태 역시 매우 안정적으로 유지된다.

 

리스크 요인

높은 밸류에이션

다른 많은 고성장주들과 마찬가지로 비바 시스템즈 역시 고평가 주식이다. Non-GAAP 및 GAAP P/E가 각각 73배와 99배, 포워드 P/E 역시 각각 71배와 98배로 섹터 중간값 각각 22배, 31배 대비 고평가다. P/S 역시 22배 수준으로 섹터 중간값 7배 대비 고평가다.

 

12월 FOMC에서 테이퍼링 가속화를 공식화했고 점도표를 통해 2022년 세번의 금리 인상이 있을 것임을 예고하면서 시장이 고평가 성장주들에게 우호적이지 않은 환경으로 바뀌었다. 조기 긴축에 대한 우려는 11월부터 시장을 지배하면서 고평가 성장주들의 조정 빌미를 제공했는데 비바 시스템즈 역시 8월 고점으로부터 약 25% 정도 하락했다. 같은 기간 S&P 500과 나스닥이 약 6%와 3% 상승한 것과 비교하면 큰 폭으로 시장 수익율을 하회했다.

 

따라서 조기 금리 인상으로 인해 바뀐 시장 환경에서 비바 시스템즈는 당분간 시장을 언더퍼폼할 가능성이 있다.

 

세일즈 포스와의 계약 만료

비바 시스템즈의 커머셜 클라우드는 클라우드 소프트웨어의 거대 기업 세일즈 포스의 시스템을 기반으로 만들어졌다. 비바 시스템즈는 설립시부터 세일즈 포스와 협업관계를 맺고 상호간에 서로의 사업영역을 침범하지 않는 계약을 맺었다. 세일즈 포스는 생명과학 산업의 고객 관리 분야에, 비바 시스템즈는 생명과학 분야 이외의 고객 관리 분야에 진출하지 않는 계약을 맺은 것인데 이 계약은 2025년에 종료하고 이후 5년마다 갱신하게 된다. 지금까지는 세일즈 포스가 든든한 뒷배가 되어줬지만 계약 상황에 따라 협업 관계가 경쟁 관계로 바뀔 가능성도 없다고는 할 수 없다.

 

또한 세일즈 포스와의 관계 때문에 비바 시스템즈가 신규로 진출할 수 있는 사업 영역이 크게 제한된다. 비바 시스템즈는 소비재, 화학, 화장품 등 생명과학 이외의 규제 산업으로 데이터 관리 사업 영역을 확대하려 하고 있지만 성공을 보장하기는 어렵다.

 

IQVIA와의 소송전

생명과학 고객 관리 분야의 가장 큰 경쟁자인 IQVIA와 2017년부터 소송을 진행중이다. 처방전 및 의약품 가겨 데이터 분야에서 독과점적 기업이기도한 IQVIA가 고객 관리 분야 경쟁자인 비바 시스템즈의 데이터 사용을 제한하면서 벌어진 소송인데 결론은 2022년으로 예상된다. 다만 패소하더라도 심포니 헬스 등 다른 데이터 소스가 있기 때문에 타격은 크지 않을 수 있다.

 

비바 시스템즈의 주가, P/E, P/S, 잉여 현금 흐름 (FCF)

출처: Koyfin.com 2021.12.17

 

투자 의견

팁랭크스에 따르면 비바 시스템즈를 커버하는 애널리스트 13명 중 매수 9건, 보유 4건으로 종합적으로 매수 의견이다. 12개월 목표 주가는 평균 $322.33, 최고 $400, 최저 $280으로 현재 주가 $256.93 대비 각각 25.45%, 55.68%, 8.98%의 괴리를 보인다.

 

월가의 매수·매도 의견 및 목표주가

출처: 팁랭크스, 2021.12.17, https://www.tipranks.com/stocks/veev/forecast

 

12월 1일 장마감후 가진 회계년도 2022년 3분기 실적 발표에서 비바 시스템즈는 매출과 이익 모두 컨센서스를 상회했고 회계년도 2022년과 2023년 가이던스를 상향했다. 그럼에도 불구하고 주가는 다음날 -9% 폭락했다. 2023년 매출 가이던스 $2.15B ~ $2.17B의 상단이 애널리스트 컨센서스 $2.17B와 일치했고, 제시된 매출 가이던스 상단의 전년대비 성장율이 20%를 넘지 못한 17.5%이며, 12월 FOMC를 앞두고 최근 고평가 소프트웨어 기업들이 폭락세를 보인 것과 겹친 결과다.

하지만 비바 시스템즈는 그동안 가이던스를 보수적으로 잡고 이후 상향조정하가며 애초에 제시한 가이던스를 초과달성해왔다. 회계년도 2021년의 애초 매출 가이던스는 $1.4B~$1.405B이었으나 실제 매출은 $1.465B을 기록했고, 올해 (회계년도 2022년) 애초 매출 가이던스는 $1.755B~$1.765B였으나 3분기에 $1.843B ~ $1.845B로 상향 제시하면서 애초 목표의 초과 달성을 눈앞에 두고 있다. 따라서 회계년도 2023년도 매출 20% 이상 성장은 무난히 달성할 것으로 기대한다. 

 

월가의 예상 실적: 평균값 (범위)

회계연도	2021(실제값)	2022E	2023E
EPS 가이던스	-	$3.69	-
EPS 컨센서스	$2.94	$3.69 ($3.62~$3.74)	$3.99 ($3.85~$4.14)
EPS 증가율	-	25.5%	10.8%
매출 가이던스	-	$1.843B ~ $1.845B	$2.150B ~ $2.170B
매출 컨센서스	$1.47B	$1.85B ($1.83B ~ $1.85B)	$2.17B ($2.14B ~ $2.23B)
매출 증가율	-	25.9%	17.5%

출처: 야후 파이넌스, 2021.12.17, https://finance.yahoo.com/quote/VEEV/analysis?p=VEEV

 

비바 시스템즈의 주가는 8월에 $343.96으로 고점을 찍은 뒤 5개월째 조정을 받으면서 고점대비 약 -25% 선까지 하락한 약 $250~$260대에서 거래되고 있다. 최근의 조정으로 YTD 수익율은 마이너스를 기록하고 있다. 

 

하지만 덕분에 고공행진하던 비바 시스템즈의 비바 시스템즈의 밸류에이션은 상당히 낮아졌다. 판데믹 이전 P/E 62~116배 수준에서 거래되던 주가는 판데믹 이후 149배까지 치솟았지만 최근 95배 수준으로 낮아졌다. 여전히 높지만 매출 성장율 25%대였던 판데믹 직전 대비 더 높은 매출 성장율과 크게 향상된 자유 현금 흐름을 보이고 있어 아주 부담스러운 수준이라고 보기는 어렵다.

 

오히려 인플레이션으로 인한 고정비 증가에서 자유로운 소프트웨어 기업인 만큼 시장이 내년도 금리 인상의 충격을 흡수하고 있는 최근 조정장이 좋은 매수 기회일 수 있다.

 

긍정적 시나리오에 대한 대응 전략

한 의약품의 생애 주기는 탄생에서 개발과정, 시장 진입을 거쳐 시장 철수까지 20년이 넘는 긴 과정이다. 이 전 과정을 디지털로 관리해주는 솔루션을 제공하는 기업이 있다면 그 기업의 투자는 그만큼 긴 호흡으로 접근하는 편이 맞을 것이다. 비바 시스템즈가 바로 그런 기업이다. 의약품의 탄생부터 소멸까지 전 과정을 통합적으로 관리해주는 디지털 솔루션은 현재로서는 비바 시스템즈가 유일하다.

 

단기적으로 미 연준의 긴축이 시작된 만큼 높은 밸류에이션을 받아온 고성장 기업들의 조정은 불가피해보이고 이미 조정은 시작됐다. 그러나 연준이 기준 금리를 12월 FOMC에서 제시한 점도표 대로 인상해 나간다고 해도 장기 목표는 2.5%로 코로나-19 이전 2018년의 금리 보다 높지 않다. 

 

비바 시스템즈는 2018년도에도 비쌌던 기업이고 펀더멘털은 2018년 보다 더 견고해졌다. 높은 밸류에이션에 대한 할인율 적용이 달라질 수 있겠지만 적어도 비바 시스템즈는 부채가 없는 흑자 기업으로 금리 상승으로 인한 자금 조달 비용을 걱정할 필요는 없다. 연준의 긴축으로 인해 비바 시스템즈가 여타 성장주와 함께 더 큰 조정을 받는다면 좋은 매수 기회로 삼을 수 있을 것이다.

 

부정적 시나리오에 대한 대응 전략

비바 시스템즈의 펀더멘털에 문제가 발생할 가능성도 없지 않다. 마이크로소프트, 구글 등 대형 소프트웨어 기업들은 헬스케어 분야의 진출에 적극적이다. 본문을 작성중인 12월 17일 오라클이 의료 데이터 기업 서너의 인수합병을 추진 중이라고 뉴욕타임즈와 파이넌셜 타임즈에 의해 보도됐다. 대형 IT 기업들이 언제든지 비바 시스템즈가 지배하고 있는 의약품 시장에 진출할 수 있고 대형 기업들이 자본력을 앞세워 사장 점유율을 빼앗아갈 수도 있다. 비바 시스템즈가 생명과학 이외의 분야로 사업을 확장하고자 하는 노력이 결실을 맺지 못할 수도 있다. 이처럼 비바 시스템즈의 펀더멘털에 문제가 생긴 경우라면 매도를 고려해도 좋을 것이다. 그러나 펀더멘털적인 이유가 아닌 주가 조정이라면 매수 기회로 삼는 것이 좋을 것이다.